聯上 (4113) 2020Q2 財報概覽及營建股評分表試算

一、2020Q2 財報概覽

(一) 每股盈餘 -0.1 元，很糟 ?!

(二) 過去八年 EPS -0.68 ~ 6.41 元：

(三) 聯上負債比 69% 很高所以危險？

• 負債比 69% 很高嗎？
  如果接著看負債比可能又會被潑一盆冷水，因為聯上的負債比高達 69%。普遍認為，一家企業的負債比最好在 50% 以下，最高不要超過 60%、更別提 70% 有多危險了。聯上負債比不只高於 50%，還將近 70% 呢！這樣很危險嗎？然後 EPS -0.1 元 + 負債比 69% 是否表示投資人該棄之如敝屣呢？
• 營建股負債比的另一層涵義：
  營建股的營運模式是：籌錢 > 買地 > 蓋屋 > 賣屋 > 收錢 > 再買地 ......，建案如果採用全部完工法，必須二至三年後才能回收成本與獲利，過程中要是缺錢就必須籌錢；此外，因為營建股的存貨都是土地與房屋，這些都是可以鑑價、很實在的，銀行比較願意放款，導致營建股的負債比普遍高於其他產業。換句話說，營建股的高負債比不見得是壞事，這可能表示銀行看好這家企業。
• 聯上與同業的負債品質比較：
  為了再給聯上一次機會，我們把她跟同業的長虹、興富發及華固的負債品質做比較。經過比較發現 (如下圖三)，聯上的負債比並非最高，而且需要支付利息的金融負債 (56.35%) 也不是最高。此外，也能看到承熙把「合約負債佔總負債比例」給紅字起來，這個合約負債是何方神聖呢？為什麼她讓承熙願意持有聯上將近一年、而且過程中還繼續加碼呢？

(四) 檢視合約負債：

• 合約負債的意涵：
  要判斷營建股的榮景何時再來，可以先從「合約負債」這個指標下手，因為它具有「預測」的性質。合約負債是指企業向客戶事先收取的貨款、工程款及設備款等，一定時間之後，企業則必須交付貨品或商品給客戶。合約負債如果越來越高，表示企業的生意越做越好，所以它有預測 (業績) 的功能。此外，這種負債不需要支付利息，是好的負債。
• 營建股的合約負債：
  營建股的合約負債通常是指「預售屋的定金」，翻開聯上的資產負債表，它叫做「預收貨款」(舊式稱法)，有 10.96 億。營建股的合約負債是指將來有給付房屋給客戶的義務，合約負債如果越來越高，表示預售屋越賣越好。因此，我們可以從合約負債預測營建股的「未來」。
• 合約負債與認列營收及獲利之關係：
  預售屋的施工期通常為二至三年，當完工交屋後，合約負債 (預售屋定金) 才能轉認列為營收，此時合約負債金額就會變少。合約負債如果只是一、兩季增加，那距離認列營收還有一段不小的時間。觀察聯上最近七季的合約負債 (如圖四)，已從 2018Q4 的 3.15 億一路增加至 2020Q2 的 10.96 億，這增加的 7.81 億代表預售屋越賣越好。而 2018Q4 至今也快兩年了，表示當時的預售屋即將完工入帳。

(五) 確認未認列合約承諾金額：

二、營建股投資策略評分模型試算聯上的結果

⊿ 丁大「營建股投資策略評分模型」說明：

1. 總分 50 分以上可列入觀察對象。
2. 分數高不保證投資一定能賺錢，而分數低也不代表股價一定下跌。
3. 本評分模型最好的使用方法是：挑分數高的企業 > 質化分析 > 選擇最近有建案完工者 > 再挑過去獲利能力佳者。

(一) 成長性 _ 18 分 (最高20分)：

• 與建案銷售有關的合約負債 (權重 5 分)：
  聯上 2020Q2 與建案銷售有關的合約負債 10.96 億，較前一期的 9.54 一上升，故得 5 分。
• 與建案銷售有關的未認列合約承諾 (權重 5 分)：
  聯上 2020Q2 與建案銷售有關的未認列合約承諾金額 88.75 億 (77.79+10.95)(同圖五)，較前一期的 80.9 億 (71.35+9.54) (如圖七) 上升，故得 5 分。

• 與建案銷售有關的每股未認列合約承諾 (權重 10 分)：
  與建案銷售有關的未認列合約承諾金額 8,875,000,000 元 / 211,138,000 股 = 42.03，故得 8 分。

(二) 獲利性 _ 4 分 (最高20分)：

• 毛利率 (權重 10 分)：
  過去三年毛利率平均為 23.74%，故得 2 分。
• 營業利益率 (權重 10 分)：
  過去三年營業利益率平均為 12.5%，故得 2 分。

(三) 穩定性 _ 15 分 (最高20分)：

• 營業活動現金流量 (權重 5 分)：
  過去五年內有兩年營業活動現金流量為正值，故得 2 分。
• 營業利益 (權重 5 分)：
  過去五年內有五年營業利益為正值，故得 5 分。
• 稅後淨利 (權重 5 分)：
  過去五年內有四年稅後淨利為正值，故得 4 分。
• 現金股利 (權重 5 分)：
  過去五年內有四年發放現金股利，故得 4 分。

(四) 安全性 _ 10 分 (最高10分)：

• 滯銷率 (權重 10 分)：
  將待售房地 (餘屋) 之金額除以存貨總額之比率即為滯銷率。4.65億 / 94.37億 = 4.93%，小於等於 5%，故得 10 分。

(五) 價值性 _ 22 分 (最高30分)：

• 每股潛在獲利 (權重 10 分)：
  把與建案銷售有關的未認列合約承諾 88.75 億乘以過去三年的平均營業利益率 12.5%，再乘以 80%，再除以 211,138,000 股，等於 4.2，故得 8 分。
• 股價淨值比 (權重 20 分)：
  把 8/28 的收盤價 15.15 元 / ( 本季每股淨值 16.48 元 + 每股潛在獲利 4.2 元) = 0.73，故得 14 分。

(六) 聯上總分 69 分 > 可列入觀察的 50 分

註：
考量智慧財產權及篇幅，本節內容針對評分標準與級距不做詳細說明，有興趣者請參閱丁彥鈞的《丁彥鈞自創投資評分表 教你輕鬆學會投資營建股》。

三、聯上總分高達 69 分代表可以進場嗎？

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