成長股的估值合理性--如何挑出真正具有潛力的成長股

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在學術上及實務上，高pb的股票皆被證明其未來的績效普遍不佳。然而擁有高pb估值其實也往往代表市場對其未來的成長性備受期待。為了識別其高估值的合理性，Mohanram, P. S. (2005)於他的研究提出了GSCORE來辨別成長股的優劣，並且可運用此指標改善高pb值股票的績效。

本篇文章將拆解GSCORE，並將其改良成適合台股市場的指標。

高pb值之股票估值普遍被高估的理由在於分析師將其過去的高成長推論至未來，也就是說高估的原因在於成長股的成長表現無法達到分析師的預期，因此GSCORE的目的就是要找出較有可能持續達到成長預期的公司。

組成GSCORE的分項有8項，分別為：

G1: ROA是否高於全體公司的中位數，其理由為分析師常會低估ROA對未來報酬的影響
G2: 將傳統定義的ROA分子項換為營業現金流，計算成現金流ROA，並計算此指標是否高於全體公司的中位數，其論點為成長中的公司是否能實質賺進現今將會影響其未來是否能實現成長。
G3:營業現金流是否高於其淨利，論點同上。
G4:淨利的變動程度是否低於產業中位數，過去的研究指出淨利較為穩定的公司，未來報酬會較高，但分析師大多忽視這點
G5:營收成長率的變動程度是否低於中位數，其論點為穩定的營收成長對於成長型公司的影響高於獲利成長
G6:研發費用是否高於中位數，分析師常低估研發費用對未來股價的影響
G7:資本支出是否高於產業中位數，其論點認為資本資出越高，對未來成長越有利，然而近年的研究以反駁此點，因此本篇將會將此點剔除。
G8:廣告支出是否高於產業中位數，其論點惟分析師會低估廣告支出對其營收成長帶來的影響，由於台股市場主要為科技業，因此廣告支出對其影響不大，因此本篇將其剔除。

基於以上的G1-G6，我們將該股票符合上述的條件數目作為GSCORE，意思是說如果符合上述的1個條件則得1分，符合2個則得兩分，以此類推。

以下是基於GSCORE所做的回測，回測軟體為finlab：

pb值在前50%之公司，持有1年後再平衡

pb值在後50%之公司，持有1年後再平衡

由以上的回測結果可以看出高pb值的股票，未來的預期報酬確實較低，接著來看加入GSCORE的結果：

pb值在前50%之公司，並且GSCORE在前50%

以上的結果可以看出，加入GSCORE確實可以提升成長股投資組合的績效，並且勝率也獲得大幅提升。

結論：

GSOCRE確實能夠提升成長股的表現，使其的表現能與價值股相差不遠，而這篇論文也間接影響了之後品質因子的出現。未來我會進一步介紹品質因子，並將其應用於各類投資。

資料來源：

Mohanram, P. S. (2005). Separating winners from losers among lowbook-to-market stocks using financial statement analysis. Review of accounting studies, 10(2), 133-170.

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