代幣經濟學案例分析系列（12）：Convex Finance
閱讀時間約 17 分鐘
譯者導讀：Convex 作為 $CRV 質押和流動性挖礦一站式平台，它的出現促使 Curve 之戰進入白熱化階段。Convex 是如何控制 $CRV、如何改變流動性之戰，與其代幣經濟學有什麽關系，這篇文章也許可以幫助我們分析這些問題，更好地理解流動性之戰。
背景
Convex 是基於 Curve 生態而構建的產品，因此如果對 Curve、veToken 模型和 Curve 戰爭 沒有基本的了解，就無法完全理解 Convex。
不管怎樣，Convex 爭論的關鍵主要在於以下兩點，一是存在購買和持有 $CRV（Curve 的原生代幣）的需求，二是 Curve 的設計方式造成了某些用戶的痛點，進而導致了用戶持有 $CRV 的吸引力下降。那麽，$CRV 的需求是什麽，痛點又是什麽？
$CRV 需求
$CRV 的元需求是 LPs（流動性提供者） 想要增加收入（資產收益）的需求。Curve 用來捕獲這種需求的機制就是 veToken 模型。LPs 購買並鎖定 $CRV，可以獲得 $veCRV（投票托管的 $CRV）。$veCRV 具有投票權，可以決定哪些資金池可以獲得 $CRV 釋放量，從而決定了 LP 倉位的收益。
因此，我們可以將 $CRV 需求分為 3 種類型：
$CRV 痛點
因為流動性是跟著收益走的，所以哪裏可以產生最佳回報，流動性就會湧向哪裏。對於 Curve ，為了產生最佳回報，LPs 必須將一定數量的 $CRV 鎖定至最長的時間，即 4 年。確保最大回報所需的 $CRV 數量取決於 LP 倉位的大小。
這就是 $CRV 第一個痛點所在：LPs 必須將代幣鎖定 4 年才能獲得最大收益（在 Curve 生態中稱為 max boost，最大加速），這是不合理的。因為沒有人喜歡缺乏流動性的資本，尤其是在像加密貨幣領域這樣快速發展的行業。
你可能會想，”好吧，那鎖定代幣時間短一些”。不過呢，我們人類都是貪婪的，人人想要更多的最大加速。所以問題可以歸結為（1）想要最大加速，但是（2）又不想必須將鎖定代幣 4 年。
$CRV 的第二個痛點在於使用 Curve 的難度，以及獲得最大加速所需的理解或者維護都高於一般水平。簡單地說就是，這不是一件容易的事情，它需要時間、需要用戶對系統有充分的了解。
而這就是 Convex 發揮作用的地方。
收益聚合器 — — Convex 的第一個產品
Conve 解決了這些痛點。它允許用戶通過將他們的 $CRV 存入協議，輕松獲得最大加速的同時還能保持流動性。它的做法是 (1) 允許用戶將他們的 $veCRV 與其他持有者集中在一起以產生最高收益，(2) 提供流動性包裝器，即為希望在 4 年期結束之前退出倉位的用戶提供 $cvxCRV。也就是說，Convex 本質上是在聯合 $veCRV，它的第一個產品本質上是為持有者和 LPs 提供的收益聚合器。
結果產生了一個有趣的飛輪：
第 1 步：用戶將 $CRV 存入 Convex，永久鎖定，並以 1:1 的比例收到等量的 $cvxCRV。
第 2 步：Convex 將 $CRV 質押在 Curve 並收到用於治理投票的 $veCRV。Convex 投票支持它正在提供流動性的資金池，以提高該池的 $CRV 獎勵。
第 3 步：因為 Convex 提供流動性，Curve 將加速後的 $CRV 獎勵支付給 Convex。
第 4 步：$CRV 獎勵，10% 以 $CRV 的形式支付給 $cvxCRV 質押者，5% 以 $cvxCRV 的形式支付給 $CVX 質押者。
Delphi Digital 曾做過一個全面分析，Convex Continues Compounding CRV，如果你有興趣，可以閱讀這篇文章。
實際上，用戶自願將他們的 $CRV 永久存入 Convex 是因為他們想要輕松地獲得最大加速和流動性包裝器。Convex 為用戶提供了這些。反過來，這又進一步激勵其他 $CRV 持有者將 $CRV 存入 Convex，因為 Convex 累積的 $CRV 越多，就越能更好地控制 Curve 的獎勵釋放，並能夠投票支持他們正在提供流動性的資金池。
通過收益聚合服務，Convex 從而獲得了 $veCRV 投票權的多數（約 57%），並且基本上壟斷了 Curve 市場並贏得了 Curve 之戰。
此時，你可能在想：這挺好的，但這一切與 $CVX 有什麽關系？
$CVX 的代幣經濟學
如圖所示，Convex 的目標是積累盡可能多的 $veCRV。 通過新增存款，以及領取因其 LP 倉位產生的 $CRV 獎勵，Convex 可以積累 $CRV。一經領取，將分發 $CVX 給 LP 代幣持有者和 $cvxCRV 質押者。
Convex 會從領取的 $CRV 獎勵中抽取一部分，然後將獎勵分別分配給 $CVX 質押者、$cvxCRV 質押者和 $vlCVX 持有者。值得註意的是，$vlCVX 持有者和 $CVX 質押者的獎勵是以 Convex 的包裝（即$cvxCRV）的形式分發的，以積累盡可能多的 $veCRV。最終，LP 代幣持有者，因為領取到來自資金池的 $CRV 獎勵，增加了收益。
您可以在此處觀看圖表的完整講解示範。
供應
$CVX 的最大供應量為 1 億，流通供應量約為 6700 萬，總供應量約為 9400 萬。
關於總供應量，需要提及的是代幣獨特的鑄造方式，它與協議賺取的 $CRV 數量相關，而不是時間的函數。Convex 目前持有約 2.8 億個 $CRV，相當於約 9400 萬個 $CVX 或者說相當於最大供應量的 94%（即總供應量）。
如圖所示，代幣鑄造遵循的是對數曲線，並且逐漸地，賺取的 $CRV 越多，鑄造的 $CVX 就越少，直至達到最大供應量。每鑄造 10 萬個 $CVX，CVX/CRV 的鑄造比率就會降低，請參見此處的公式。用戶就會自願將其 $CRV 永久存入 Convex。
這其實表明了鑄造的 $CVX 數量與協議中鎖定的 $CRV 數量之間有一定的關系。在撰寫本文時，該比率為 1:5.49，也就是說目前 1 個 $CVX 控制著 5.49個 $CRV。在此處查看當前比率。
除此之外，這還會產生一些引人註意的動態變化：
- 隨著積累更多的 $CRV，將釋放更多的 $CVX ，直至達到最大供應量，一旦發生這種情況，Convex 仍將繼續積累 $CRV，這會有效提高 $CVX:$CRV 比率。這意味著一旦達到最大供應量，最小比率將為 1:6.5，並且隨著更多 $CRV 的積累，該比率只會增加。
- 由於每個 $CVX 實際上都包含相關數量的 $CRV，因此兩個代幣價格之間也存在一定的關系。最好用一個例子來說明這一點：
如果用戶想要投票權，有兩個選擇：購買 $CRV 並鎖定它，或者購買 $CVX 並鎖定它。拋開細微差別不談，買家將傾向於費用最低的選擇。
按當前價格計算，$CVX = $5.18 和 $CRV = $1.07
也就是說目前購買 $CVX 比起購買 $CRV，資本利用更為高效。下圖很好地說明了這一點；
- 如果紫線在零點線下面 = 購買 $CVX 比購買相關的 $CRV 更經濟
- 如果紫線在零點線上面 = 購買相關的 $CRV 比購買 $CVX 更經濟
不僅如此，結果還建立了一個很有意義的價格動態調整機制：
關於 $CVX 供應，最後要提到的重要一點是代幣解鎖。$CVX 采用了一個有趣的鎖定機制。與用戶必須鎖定 $CRV 以獲得 $veCRV，對 $CRV 獎勵釋放進行投票類似，$CVX 持有者如果希望參與賄賂市場（於下文解釋），則必須鎖定他們的代幣才能獲得 $vlCVX。持有者需要將他們的 $CVX 大約鎖定 17 周。這意味著代幣將在此期限之後解鎖並且必須重新鎖定。理想情況下，我們希望看到的是鎖定/解鎖的合理分布，繼而減少代幣集中來降低極端拋售情況出現的可能性。
需求
Convex 很快發現他們通過收益聚合服務積累的 $veCRV 的價值，以及它在控制深度流動性方面獲得的需求的價值。流動性是最關鍵的。這對於希望部署穩定幣或合成代幣（如 $FRAX 或 $stETH）的協議尤其重要。原因是此類協議希望其產品（即穩定幣或合成代幣）保持緊密掛鈎。他們需要深度流動性來實現目標，流動性來自高收益，而高收益源於代幣釋放，源於$veCRV 的治理能力。Convex 擁有絕對多數比例的治理權，而這只能通過 $CVX 獲得。
這就是對 $CVX 的需求來源。
賄賂市場 — — Convex 的第二個產品
當你手中有別人想要的東西時，你會怎麽做？你可以選擇把東西賣給他們，或者選擇更好的方法 — — 讓他們從你那裏租賃。Convex 創建了一個賄賂市場，希望加深流動性的協議可以賄賂 $CVX 持有者，讓他們投票支持在 Curve 上的儲蓄池子。簡單地說，儲蓄池子可以決定資金池未來收到的 $CRV 釋放量，從而推動了流動性並更好地與他們的產品（$FRAX、$stETH 等）掛鈎。
Convex 實際上是將他們通過 LP 收益聚合器產品積累的 $veCRV 產品化，從而將 $CVX 變成了一種收益型資產。
也就是說 $CVX 的需求來自於其背後鎖定的 $CRV 的需求，以及賄賂產生的收益。
價值創造和價值捕獲
Convex 如何創造價值？
Convex 為其用戶創造價值的方式有兩種。收益聚合服務為協議用戶創造了價值，因為它允許用戶在不鎖定代幣的同時獲得最大加速。隨後，將他們的 $CRV 存入 Convex 的用戶越多，所創造的價值就越多，因為它可以提高收益，並使飛輪旋轉得更快。只要可以激勵用戶將他們的 LP 和 $CRV 存入 Convex，這種競爭優勢就只會越來越大。
此外，正如視頻所解釋的，賄賂市場為協議創造了價值，因為它以更高效的方式推動了流動性。
Convex 如何捕獲價值？
Convex 收取 16% 的費用，作為為用戶提供最大加速和無需鎖定代幣的回報。費用會在用戶之間進行分配，以 $CRV 的形式支付給 $cvxCRV 質押者， 以 $cvxCRV 的形式支付給 $CVX 質押者。
Convex 捕獲價值的另一種方式源於一個事實，即 $CVX 是一種加了杠桿的 $CRV 包裝，並且如上文所述，它面臨著一個有意義的價格動態調整機制，因為它與 $CRV “配上對了”。得益於 $veCRV 的產品化，即賄賂市場，這種價格動態調整機制作用十分有效，因此它可以視為 Convex 的另一種價值捕獲機制。
$CVX 的分發和解鎖
- 50% 分配給 Curve LP 獎勵， 根據 Convex 收到的 $CRV 按比例發放獎勵;
- 25% 分配給流動性挖礦獎勵，分發期為 4 年（激勵計劃，目前支持 CVX/ETH 和 cvxCRV/CRV 交易池） ;
- 9.7% 分配給金庫，鎖定 1 年，用於未來的激勵或其他社區活動；
- 1% 分配給 $veCRV 持有者，空投領取 ；
- 1% 分配給投票支持將 Convex 列入 Curve 白名單的 $veCRV 持有者，空投領取；
- 3.3% 分配給投資者，鎖定 1 年， 投資資金全部用於預加速並永久鎖定（此部分 $CVX 不鑄造 $cvxCRV）；
- 10% 分配給 Convex 團隊，鎖定1年。
Convex 於 2021 年 5 月中旬推出，這意味著分配給金庫、投資者和團隊成員的代幣已經全部解鎖，這是好事。此外，大約 67% 的供應已經釋放出來，這意味著未來將出現 33% 的通貨膨脹，$CVX 的需求必須吸收這些通貨膨脹才可以維持當前價格。
觀察與思考
Curve🤝Convex
Convex 本質上是 veTokens 的收益聚合器。目前，它積累的大部分代幣都是 $veCRV，這意味著如果 Curve 失敗或失去重要地位，那麽這將直接影響到 $CVX。不過，Convex 最近開始為 $veFXS（投票托管的 $FXS）提供類似的服務，這在一定程度上減少了它對 Curve 的主導地位或成功的依賴。
$CRV 包裝器
$cvxCRV 是 Convex 提出的 $CRV 包裝器，如上文所述，用戶將 $CRV 存入 Convex 時，可獲得等量的 $cvxCRV，然後可以將其出售換回任何資產。細心的人會註意到，這說明了，為了讓 $cvxCRV 發揮作用，它必須與 $CRV 保持掛鈎。從分布比例我們可以看到，25%（2500 萬）的供應被指定用於 cvxCRV/CRV 和 CVX/ETH 交易池的流動性提供者獎勵。Masterchef 合同顯示，這部分的分配目前剩余 1700 萬個代幣。此外，Convex 自己就是賄賂市場的用戶，也希望加深其包裝器的流動性並且保持緊密掛鈎。
實際中，我們可以看到 $cvxCRV 保持了不錯的掛鈎，但是 2025 年 5 月一旦 LP 獎勵用完，掛鈎將如何維持，這還有待觀察。
Terra 及其 $CVX 持有量
Terra 目前持有大約 230 萬個CVX ，這在過去是有意義的。但是現在 $UST 已經不存在了，他們的持有代幣的目的令人置疑，因此可以將 Terra 歸於潛在的拋壓方。目前 $CVX 的日交易量約為 1100 萬。買家要當心，如果以當前價格出售， Terra 可能會使交易量翻倍。
賄賂市場枯竭
為使協議積累 $veCRV，它們必須被 Curve 列入白名單。Convex 是獲得此特權的前三個協議之一，但現在我們看到越來越多的協議被列入名單之中。
這減少了協議賄賂 $CVX 持有者的必要性，從而降低了資產的可取性/可持有性。而與之相反的論點是，由於 Convex 持有大量已發行的 $CRV，$CVX 將始終占據重要地位，因為它在多數投票制中發揮著重要作用。
解鎖
由於鎖倉合約的漏洞問題，大量 $CVX（大約 2700 萬） 在 6 月 30 日（下圖中的第一根大蠟燭）解鎖了。由於投票鎖定系統，下一次主要解鎖將在 10 月 26 日進行，預計將解鎖 2300萬 $CVX（下圖中的第二根大蠟燭）。
$CVX 持有量太少
賄賂每兩周進行一次，$CVX 持有者對他們想要資助的協議進行投票。協議通常以自己的代幣進行賄賂，比如 Frax 以 $FRAX 支付賄賂。這意味著用戶可以選擇自己想要的支付方式，這一定程度上有點像一把雙刃劍，如果持有 $CVX 數量較少。因為每輪不會得到太多收益，並且由於以太坊的 gas 費用，領取獎勵可能沒那麽劃算，比如領取 0.98 個 FRAX，需要支付 3 美元的 gas 費用 — — 這還只是我們在熊市期間的 gas 費用。當然也有一些解決方案，比如 Llama Airforce Union 和其他 pounders，但這會讓你面臨進一步的智能合約風險。
金庫無資金流入
盡管 Convex 抽取了 16% 的費用，但這些費用都沒有轉入金庫。這對用戶來說很有意義，但是當金庫的初始分配用完時會發生什麽？官方文件表明可以設置”金庫地址”，並且將最多 2% 的平台費用分配到該地址中。此外，還有一種設想的機制，允許將 $CVX 存回金庫（自願行為），但尚未啟用。
結束語
Convex 能夠為 $CRV 持有者和流動性提供者提供巨大的價值，並快速發現 $veCRV 的價值以及協議對加深流動性的需求。這一切都相當充分地轉化給其通代幣$CVX，使其本身成為一個更加可取的投資資產。此外，CVX:CRV 比率只會隨著時間的推移而變得更好（默認用戶仍然可以看到將 $CRV 存入 Convex 的價值），這意味著杠桿只會變得更好。$CVX 的分配也很有利，因為團隊/投資者的分配比例遠低於行業標準並且已全部解鎖。賄賂市場的枯竭和 $cvxCRV 的穩定性屆時是否會成為問題還有待觀察。然而，就目前而言，Convex 似乎已經鞏固了它在 Curve 生態系統中的地位，而 DeFi 也因此發生了重大的變化。
譯者：Omelet, TELab
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