前言
本專欄的老讀者，可以從人類學徒的文章，這一路看下來。從幾個月前英國養老金暴雷，到加密貨幣交易所FTX破產，延燒到區塊鏈友善銀行Silvergate倒閉，接著是黑石地產私募基金的擠兌。
再沿燒到最近轟動新聞的矽谷銀行與Signature Bank被強制接管。最近，棒子交到了瑞信，可憐的她被瑞士政府軟硬兼施的用銀行淨值0.07倍的白菜價把自己賣給了瑞士銀行UBS。
流動性匱乏洪流
這股流動性匱乏的洪流，就這樣流竄了幾個月四處蔓延。在瑞信之後，目前被歐美金融業者與政府聯手阻攔在美國的第一共和銀行與歐洲的德意志銀行這兩道堤壩。前者有十數家大型銀行支援上千億美元的金流護盤；後者則驚動了德國總裡蕭茲出面信心喊話市場。就在這看似危難關頭，美歐英瑞四家央行卻又在上周手牽手接著升息，尤其是美國與瑞士央行，完全不顧自家銀行已經失火出事，仍然升息一碼。
使得市場不禁擔心，在流動性源頭持續被央行關水龍頭的現實中，下一個暴雷的又會是誰？
市場這兩天把矛頭指向了商業地產。
商業地產CRE
怎麼又是賭房地產出事？
08'的時候是次級房貸衍生品爆炸，導致金融危機。去年，中國房地產業包括恆大，世貿，融創等多家巨頭接連信用違約暴雷。年底又有黑石與Brookfield 兩家私募巨頭的商業地產項目信用違約。
其實，市場賭這股流動性缺乏洪水從商業地產項目沖垮河堤一點也不出人意外。
首先，房貸抵押項目本來就是銀行借貸業務的大頭。尤其是美國的中小型銀行，雖然總資產只占了全部銀行業的1/4，但卻放貸出超過2/3的房地產抵押貸款項目。
其次，美國的房貸項目通常都是2-30年期固定利率的長期借貸。但由於去年美聯儲的暴力升息，使得銀行現在手上吸收存款的成本遠高於放款的收益。
即使不是自己放貸出去的錢。也會因為銀行買了房地產抵押債券MBS來增加自己的收益，造成帳面上的潛在巨額虧損。
我們可以從上圖看到，左邊是這次矽谷銀行因為出售帳面損失的債券而發生擠兌；右邊則是美國所有銀行手上持有債券的未實現潛在損失。
兩者其實是長的一模一樣的。也就是說矽谷銀行發生的事情，其實也是所有銀行都在苦撐面對的事情。
那為什麼賭商業地產暴雷呢？主要是因為商業地產抵押債券最近的崩跌事態越來越嚴重了。
上圖顯示商業房地產抵押貸款支持證券CMBS（Commercial Mortgage Backed Securities，） 的價格降至自2009年10月以來最低水準，為近三十年來的第二低位。
目前，受到疫情期間在家工作WFH的新商業模式影響。即便在全面復工後，全美商業辦公室入住率仍低於50%。
高盛在一份報告中詳細研究了小銀行對美國商業地產的風險敞口：
美國目前有超過5.6萬億美元的未償商業/多戶家庭抵押貸款，其中有2.8萬億美元貸款來自銀行和儲蓄機構。
而在這2.8萬億美元中，有6270億美元為業主商業地產抵押貸款，4680億美元為收購、開發和建設項目（包括單戶住宅開發）支援的貸款。
減去以上兩類貸款，美國有4.5萬億美元的未償商業/多戶抵押貸款，其中40%來自銀行，約為1.7萬億美元。
區域性銀行約占美國銀行（國家性銀行+區域性銀行）貸款的65%，而根據聯邦存款保險公司（FIDC）的資料，中小型銀行占商業房地產貸款總額的約80%。
上圖FED的資料顯示，中小銀行受到高利率壓迫與近期的擠兌風潮，其準備金（流動性）/總資產的比重已經低到令人擔憂的程度。
現在，只要再多一點流言蜚語，或者風聞哪家小銀行有問題。那麼擠兌風潮就能輕易的擠死任何一家小銀行。
這也是財長葉倫日前緊急改口說考慮全面擔保中小銀行的存款保障的原因。市場信心真的太脆弱了。
總結
雖然上頭說了很多恐怖的數據，但真實情況可能也沒有到那麼的危急。主要原因是辦公樓項目其實只占了整個商業地產項目的15%左右。
而其它包括零售商店，醫療院所等商業地產項目則仍是欣欣向榮的狀態。
在目前美聯儲與財政部四隻眼睛緊盯著全美各家銀行流動性，並願意用債券票面價格借出現金給銀行去應付存戶取款壓力的情況下。
人類學徒還是抱持著上一篇文章的想法。目前銀行流動性缺乏的資產負債表地雷算是拆彈了。但是取而代之的是銀行的損益表與現金流量將要面對跟美聯儲借高利貸導致的盈餘減損。
而銀行更謹慎的放貸，將導致整個商業經濟齒輪滾動的更加放緩。經濟放緩／甚至衰退（軟／硬著陸）的可能性也就更大。
這也是美聯儲這次棄升息兩碼，改為和緩的升息一碼的主要原因。
只要你們銀行主動的把資金放水的水管縮起來，不用我美聯儲關水龍頭關太緊，水流自然就只剩下涓涓細流的流入經濟體系。
而FED只需要確保整台金融業水車沒有垮掉的危險，那麼掉幾顆齒輪螺絲的在所難免，FED也就修修補補的將就用下去。
直到經濟衰退（可能伴隨股市下跌或資產去槓桿消泡沫）成功逼迫通膨降溫，這就是鮑威爾目前能想到最完美的劇本演出了。
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