組合分析：Bill Ackman的Pershing Square holding (OTC: PSHZF)潘興廣場基金

Mar. 8

鮑威爾昨天告訴國會：預計未來幾個月還要加息”multiple times”，準備必要時重新加快收緊貨幣政策的步伐。今天的發言：1月份強於預期的經濟數據表明，”that the ultimate level of interest rates is likely to be higher than previously anticipated”。

基本上頑強的通膨沒那麼容易快速降回2%目標，不只Bill Ackman認為不會，Michael Burry認為不會，Ray Dalio也認為通膨趨緩後，可能長期而言可能會保持在4.5~5% (去年Sep 13在LinkedIn上的發言)。

Bill Ackman曾提出持有速食行業的理由是：有些美國快餐連鎖是可以承受通脹壓力的影響的。而他的潘興對衝基金目前配置有超過35%在速食行業中，分別一半在Chipotle(CMG)，一半在Restaurant Brands (QSR)。2021Q1-2022Q2持有Domino’s (DPZ)，目前組合中無份額了。Starbucks (SBUX)也在2020Q4全拋光了。

關於美國速食的Market Share：Starbucks市佔率超過37%，McDonald’s 26%，接著就是Ackman目前持有的Chipotle 和Restaurant Brands (Burger King/Tim Hortons/Popeyes)，市佔率各是9.8% 和7.7%。再來就是Yum Brands (KFC/Pizza Hut/Taco Bell) 的7.3% 和 Ackman前陣子才拋光的Domino’s的4.7%。

這前六大速食企業目前只有Chipotle(CMG)和Restaurant Brands (QSR)被納入潘興基金中預計用來抗通膨，以及保護基金AUM的下行壓力。速食行業抗通膨是有意義的說法，因為便宜，有機會還是衰退時期的外食選擇(和大餐廳比)。以下就幾個我認為重要的財務指標，分析哪個可能是我認為更有興趣投資的企業：

第一：直接比較過去三年每季的TTM營收成長和盈餘成長。圖一顯示Chipotle(CMG)大幅領先👍，其他企業基本上就是落一大截，直接看車尾燈。Chipotle(CMG)的稀釋後盈餘成長在疫情後更是快速飛奔，過去三年達到了169.5%的TTM盈餘成長，遠遠大於三年51.78%的TTM營收成長！當盈餘成長速度快速拉開和營收成長的速度，只能說明這間企業從規模經濟，到營運效率，到回購股票都做得比對手好！

第二：比較過去五年的投資資本回報率(ROIC)，在高利率環境，任何有息負債的資本都要能在未來產出更多的利潤。所以觀察過去五年資本運用效率ROIC的成長取代觀察ROE，圖二發現五年來Chipotle(CMG)的ROIC從13.59%的回報率成長到39.85%，成長高達193.2%。ROIC 成長第二名的則是Restaurant Brands (QSR)。Domino’s雖然今天還有55.1%的ROIC，但卻是從五年前的80%慢下來的，意思就是股東和債權人投入資金總和的回報率正在下降！

第三：就是看殖利率。基本上這六間速食企業都已經有盈餘了，從圖三可看出目前Restaurant Brands (QSR)的配息率高達盈餘的96.33%，殖利率也是其中最高，2.59%。至於Chipotle則沒有配息。

第四：看估值。圖四顯示無論是本益比PE ratio與企業估值vs稅息折舊及攤銷前利潤的EV/EBITDA，都是Chipotle (CMG)最高，Restaurant Brands(QSR)最低。顯示了經營最好的企業估值永遠是最高的。但當然大盤修正時也是股價跌幅最多的標的！

小結：Ackman在潘興對衝基金放置35%價值的美國速食行業來對抗未來頑強的高通膨，目前只選擇了CMG和QSR，正是一支估值最高與最低的。前者估值最高，但擁有最飛快的成長與資本運用效率持續快速優化的表現。後者估值最低，但擁有最高的殖利率，和近三年來盈餘成長表現次好的成績，以及過去五年ROIC資本運用效率優化次好的成果。

然而如果我想配置速食行業在我的組合中抗通膨，抗衰退，我可能只會在大盤回檔時建倉與加倉Chipotle(CMG)，畢竟我是資金靈活的散戶，加減倉容易，因此不需要納入一支不完美的QSR來平衡震盪更大的CMG。

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