根基 ( 2546 ) 5/11 盤後公布 Q1 EPS 1.43 元，接著 5/12 大跌逾 6%，5/15 起還會下跌嗎？
根基是我第一大持股，我依然續抱，這次的財報分析會加入股東會年報 ( 含營業報告書 )，後者重要性不亞於財報，希望給大家看到更全貌的根基。
★ 過去文章：根基大跌怎麼了？五點觀察｜寫在財報分析之前 ( 公開文 )暖身
- 我對根基的財報分析從這篇開始會很「跳」，主要是財報公布前後股東會年報 ( 含營業報告書 ) 也公布了，一起分析比較能看出全貌。我會在每一段「小結」幫助大家理解，但如果還是看不懂的地方，那是我表達問題，也歡迎留言交流，我不一定正確。
- 承上，如果只想知道我的看法、預測與結論，看小結就行了；而如果想知道過程是如何思考、推演以及參考資料等方法，則請完整閱讀，這是我訂閱文特色。我不願只講結果，方法也一起講才符合我的格調。我希望藉此交流引起更多想法、激盪更棒的火花，讓你我的投資走在正確獲利的路上。
- 這次財報分析我是慢慢看、慢慢寫，因為財報公布大跌後決定續抱，我擔心續抱的決定會影響解讀財報的立場，怕見好不見壞，因此壞的地方也會多挖一下。
★ 延伸閱讀：
- 承熙安心投資第一大持股-根基 (2546) 2021Q3 財報更新 ( 訂閱文公開試閱+編輯嚴選 )
- EPS 與股價續創新高的績優營造股｜根基 ( 2546 ) 2022Q4 財報分析 ( 上 ) ( 訂閱專屬 )
- EPS 與股價續創新高的績優營造股｜根基 ( 2546 ) 2022Q4 財報分析 ( 下 ) ( 訂閱專屬 )
我對 2023Q1 EPS 1.43 元的看法
首先，EPS 1.43 元與我之前劇本預測的 2 元差很多，我錯了。
其次，在開始分析 Q1 之前必須先回頭檢視「2022Q4 EPS 暴衝」的原因，搞清楚它有利於財報分析與投資，因為其中有些東西是比較隱晦的，並且可能跨季遞延，所以只看到單季 EPS 不如預期就整個放棄掉投資是不合理的。我們一般投資人不是外資，不需要那樣短線。
回頭檢視 2022Q4 EPS 暴衝的原因
除了之前提過的「在手建案追加(減)合約金額為 18 億元」，營業報告書還有一些線索，如下。
根基針對「廠辦」、「住宅」及「土木」三大工程類別說明 2022 較 2021 成長 ( 或衰退 ) 的原因，然後總結說「因處於新舊工期交替時間，及比較基期有集中完工尾款挹注而墊高，造成連續兩年度工程收入產生延續性正反落差達兩位數。」
這不容易理解，白話翻譯如下：
❶ 承攬冠德之工程尚處於新舊工程交替期間 ( 這是原因 )
新舊工程交替期間就是「舊案還沒完工新案也沒開工」的意思，可以解讀為不動產景氣衰退，住宅工程被政策打炒房影響了。
❷ 集中完工尾款挹注 ( 這是原因 )
報告書再第三段還說「完工結算包括台積電F18及AP6B廠辦工程及冠德天映、北安路案等住宅工程，合約金額約55億元；另已在手建案追加(減)合約金額為18億元」，如下圖。
營造股是依工程進度認列營收，報告書卻特別指出「集中完工尾款挹注」當作 2022 營收成長的原因，表示完工尾款與公司預估金額有落差 ( 好的落差 ) 而且集中在一起，所以成長 ( 營收 107.7 億 → 142 億 )。
❸ 連續兩年度工程收入產生延續性正反落差達兩位數 ( 這是結果 )
正反落差達兩位數是指年營收成長率的變化，2021 營收是年減 -23.8%、2022 則是年增 31.8%，一個反一個正。其實 2020 也是，如下，但營業報告書只會交代前一年和當年，像根基這樣交代到前兩年我很少見 。
- 2019：114.6 億
- 2020：141.3 億 ( 年增 23.3% )
- 2021：107.7 億 ( 年減 -23.8% )
- 2022：142 億 ( 年增 31.8% )
❹ 小結
2022 營收成長及 EPS 暴衝的原因是「產品組合營收成長、優化、完工尾款結算集中以及認列追加工程款」綜合因素使然，其中優化是指冠德案少台積電廠案多，下一篇在手訂單會再提及。
台積電營收貢獻
前面說 2022 完工結算工程中有「台積電 F18 及 AP6B 廠辦」，接著看台積電。股東會年報主要銷貨名單揭露，2022 全年台積電貢獻根基營收 78.61 億占比高達 55.34%、而最新的 23Q1 占比 43.84% 也不低，如下表。
主要銷貨名單是我最在意的一項數據，因為台積電廠案毛利率最高，是影響 EPS 的關鍵。下表是我自行統計 2018~2023Q1 根基 EPS 與台積電營收占比的關係。
可以發現至少兩點：
- 台積電銷貨占比越高根基 EPS 越高：例如 2020 ~ 2022 占比是 24.43%、25.79% 與 55.34%，EPS 則是 5.91、6.98 與 8.98 元，但看不出兩者成長幅度關係就是了。
- 不宜只看單季：例如 2020Q1 ~ 2023Q1 占比是 24.19%、12.26%、49.97% 和 43.84%，各個全年度則是 24.43%、25.79%、55.34% 和 N/A ( 這個要 2024 五月才會知道 )，也就是說，無法從 Q1 占比去推估全年占比。我想這是正常的，因這與廠案工程進度有關。
談到廠案的進度，繼續看年報重要契約的揭露，根基目前在建工程中台積電廠案有 5 個，如下。
這 5 個與 2022/11 法說會揭露那 5 個都一樣，假設真如揭露所說預計今年完工，那麼根據「集中完工尾款挹注」和「台積電銷貨占比越高根基 EPS 越高」兩個邏輯，那麼根基今年接下來 EPS 是可以期待的。( 而且可能還會有追加工程款 )
此外還要理解，根基是可以「調整」專案所認列之營收 ( 獲利 ) 的，例如 A 工程全案可貢獻 EPS 1 元，假設依正常進度四個季度可各認列 0.25 元，但調整之後變成 0.1、0.2、0.3、0.4 元 ( 隨便掰的 )。
為什麼要調整？因為根基不是只有 A 工程，它目前有約 20 個，公司希望「穩定」，不希望淨利與 EPS 暴起暴落 ( 淨利高要繳的稅也多，我猜的 )；那為何 2022Q4 暴衝？因為完工結算了醜媳婦總要見公婆，不能再調整，又因為有追加工程款出爐，所以 EPS 意外爆開！( 結果今年 4/10 更正去年十二月營收少掉 3.9 億，又調整了，根基說法是因為「會計師調整所致」XD )
這種 EPS 意外爆開的結果，使股價兩個月上漲 25% ( 3/15~5/11 )；而當下一季沒爆開恢復正常時，僅只一天就下跌 -6.57%、使之前累積的 25% 瞬間剩下 17%。
最後，台積電營收占比高時根基 EPS 會好，但台積電的訂單能維持多久？有沒有繼續拿到台積電新訂單？如果沒有那有沒有其他的科技廠辦訂單填補缺口？這些也是要關注的。
換句話說，哪天發現根基台積電貢獻營收大幅下降了、也沒有其他科技廠辦填補，或許是我賣出根基的時刻 ( 因為產品組合變差會使毛利和 EPS 衰退 )。
小結
- 主要銷貨名單是我投資根基最在意的數據，因為台積電廠案毛利率最高，是影響 EPS 的關鍵，可惜這項數據一年只能看到一次。
- 根基目前手上的台積電廠案依舊是原本那 5 個，在 Q1 已經貢獻 14 億營收 ( 43.84% )，全部都預計今年完工，我認為 Q2 起 EPS 可以期待，因為完工結算尾款可能集中認列。此外，統計過去 15 年結果，根基下半年營收高於上半年的機率是「86%」，而下半年 EPS 比上半年多的機率則是「60%」，現在 H1 都還沒過完，如果看到 Q1 EPS 1.43 元就認定全年不會好，未免有太早下定論之嫌。
- 後續要留意有無取得台積電或其他高科技業的新訂單，以免現在的台積電訂單都吃光了以後營運績效衰退，我會持續追蹤。
損益表
前面之所以先講「我對 2023Q1 EPS 1.43 元的看法」，是因為「台積電銷貨占比」與「調整」的概念會讓我在看損益表時，不執著特定數據與單一季度，例如 23Q1 毛利率 8.58% 很普通不用在億，那可能是調整的結果。
不過，有兩點還是可以留意。
第一是「營業費用」，Q1 營收比去年同期增加 49%，但營業費用率 2.46% 卻低於去年同期的 3.01%，可見公司總部的費用支出控制得宜。( 同業的達欣工 4.37%、潤弘 4.92%、建國 6.72%、德昌 4.04% )。
第二是「基本每股盈餘 ( EPS )」，Q1 EPS 1.43 元比去年同期成長 15%，這裡要跳轉到今年股東會的討論事項：「修改公司章程」。下面是股東會議事手冊附件的公司章程修正對照表，公司打算把額定股本從原來的 12 億提高為 18 億 ，理由是「配合營運需要」，就我之前說的，今年配股不會多而且可能修訂提高額定股本。
額定股本擴大為 18 億有什麼用呢？
- 配合營運需要：修正案通過並於經濟部完成登記後，公司可用各種管道分次發行股份增加實收股本 ( 註：額定股本與實收股本不一樣，後者會小於等於前者，前者是天花板 )，就可以爭取更大的工程或其他商機，以免出現好機會卻受限法令只能共同承攬或乾瞪眼。
- 提供未來配股空間：目前實收股本 11.67 億已逼近 12 億天花板，額定股本擴大為 18 億後多了 6 億的發行股份空間，未來可以無償配股、現金增資或發行認股激勵員工等等。
當然，關鍵是本業 ( 營運 ) 要好，否則股本增加會稀釋股東權益傷害股價。本業如果好然後盈餘轉增資 ( 即配發股票股利 )，投資人可享受填權降低持股成本、投報率增加的甜美果實。
補充一點，今年還預計修改配發現金股利的章程，通過後未來「現金股利」由公司董事會同意後即可決定，無須再由股東會議決 ( 只須報告，至於股票股利仍要由股東會決議 )；可以說，股東會上演小股東要求多發現金股利的戲碼看不到了。這項修訂是為了配合公司法的修改。
擴大額定股本與 EPS 的關係在於，將來股本變大後，在同樣淨利之下 EPS 會縮水，因此評價 EPS 時要轉個彎，例如改看「淨利的成長率」而不是 EPS 的成長率，又或者直接還原 EPS 再予評價，以免失真。
下一篇預告：在手訂單
在手訂單是衡量公司業績水準的重要指標，那麼是不是看到在手訂單金額增加就能據以判斷適不適合投資呢？根基最新的在手訂單金額是多少？已執行未執行金額各是多少？新的訂單金額含金量高嗎？這些下一篇都會分享。
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