【首席分析師追蹤報告】國巨(2327)：AI轉型確立與併購落地，估值修復後轉向動能交易

追蹤報告：更新摘要與觀點變化

• 摘要：本次更新整合了 2025 年全年度結算數據與 2026 年初的最新展望。
• • 國巨 2025 年全年營收達 1,329.3 億元 (+9.3% YoY)，創下歷史新高；其中 12 月單月營收年增率高達 29.7%，確認 AI 帶動的淡季不淡趨勢。
  • 此外，芝浦電子 (Shibaura) 收購案已達 87.3% 控股，預計於 2026 Q1 完成私有化；鉭質電容因 AI 伺服器需求強勁，於 2025 年內兩度調漲價格。
• 核心觀點變化 (Thesis Change)： 由「積極買進」轉為「中性/持有」。
• • 我們對國巨營運轉型的信心達到最高點（質化評分上修至 18/20），確認其已從週期性被動元件廠，成功轉型為 AI 與高階感測解決方案的關鍵供應商。然而，股價已上漲至目前的 278.5 元 (+60.5%)，估值倍數 (PE) 已擴張至近 25 倍，市場已充分定價 (Fully Priced-in) 了 2026 年的樂觀成長預期。目前的股價已無顯著的安全邊際，投資屬性從「價值發現」轉為「動能交易」。
• 財務推算更新 (Financial Model Update)：
• • 基於 AI 營收佔比翻倍 (10-12%) 及鉭電容漲價效應，上調 2026 年 EPS 預估至 13.68 元 (原預估 13.00 元)。預期 2026 年毛利率將受惠於產品組合優化（鉭電+感測器），結構性攀升至 36-37% 區間。
• 價值分析調整 (Valuation Adjustment)：
• • 基於獲利上修與市場評價重估 (Re-rating)，我們將長期內在價值區間上修為 285元 - 340元，短期戰術參考區間上修為 308元 - 342元。儘管目標價上調，但因現價已高，隱含報酬率吸引力下降。
• 關鍵事件追蹤 (Key Event Tracking)：
• 1. 營收爆發： 2025 Q4 營收年增 19.9%，優於市場預期。
  2. 併購落地： 芝浦電子併購案進入最後階段，將於 2026 Q1 完成 100% 私有化，感測器營收佔比將提升至 13-15%。
  3. 財務優化： 發行 50 億元低利公司債 (1.75-1.8%) 置換債務，為後續擴產與整合保留銀彈。