台股觀察-倉和-新世代電池TOPCon時機已到，春燕必來!

結論:

在技術與投資成本降低下，2024年TOPCon電池將起飛，大陸產能去年開始大幅擴充，年底產量有望達600GW，加上TOPCon電池製程較上一代PERC電池微調，晶片正反面皆需使用導電漿，做為印刷導電漿過程的網版耗材需求將大增，長期深耕此塊的倉和將大幅受惠，法人預估24/25年EPS16.06元、20.83元。

19~20年狀況與24~25年狀況比較:

19年技術上因增添SE製程+單晶PERC電池讓轉換效率從19%優化至21.5%，讓太陽能廠願意大幅擴充PERC產能，當時大陸產能約140GW，倉和網版因領先同業，故佔得先機，然20年下半年遭遇大陸競爭者仿冒，價格快速下滑，此次倉和從前次經驗學習，已聘請法律團隊應對可能發生的仿冒，太陽能廠怕仿冒廠被告斷供，故加深與倉和合作關係，同時此次市場規模600GW也遠比當時140GW大，相信獲利與股價表現將優於前次表現。

產業介紹:

1.  穿隧氧化鈍化接觸太陽電池(TOPCon)係以n型晶片為基材製作的高效率電池，優點除轉換效率提升外，與現今主流PERC電池的產線相容性極高，太陽能電池廠無須投入龐大資本支出即可複製產線，故能有較低製造成本，因此大廠更願意投資。

2.  TOPCon正面結構與n-PERC太陽能電池差異不大，核心改變係背面鈍化接觸，增加背面銀漿的製造過程，同時TOPCon因晶片薄型化關係，抵銷銀漿耗量增加導致的成本提升，在成本不增且效率提升下(PERC校率23.7%-TOPCon校率26%)，從PERC轉到TOPCon電池的態勢已沛然成型。

3.  TOPCon的工藝可在既有產線上延伸，多數製程重複，僅需新增硼擴散、生長隧穿氧化層、沉積多晶、與擴散後的清洗工序，同時據中國產業資料，在存量PERC產線上增添TOPCon所需製程設備，投資額僅需0.5~0.7億元/GW，對比HJT3.5/4億元/GW，成本級距明顯不同，技術升級且投資成本不高下，是TOPCon擴展如此迅速的原因。

4.  據中國產業報告與各電池廠公告資料，23/24共年投入460GW/404GW的產能，考慮項目遞延與工程延遲問題，預計24年年底共有600GW開出，從簽約開工到投產基本需要200天，考慮產能後續爬坡，一個完全達到量產水準的TOPCon電池產線需要250天，由於去年大量簽約與投入，24年將是TOPCon放量元年，值得期待。

倉和介紹:

倉和(6538)網版製造商，客戶以太陽能廠為主，營收比重超過90%，競爭者以一間日系與大陸廠商為主，技術上可媲美日系廠商，領先陸系1年以上。網版係生產太陽能電池的關鍵耗材(除銀漿外)，好的網版能減少銀漿的使用，加上佔太陽能電池的Bom表級低(僅3%、銀漿超過70%)，故太陽能廠更在乎品質，較不在意網版成本，因此倉和產品擁有較高附加價值，毛利超過40%，甚至超過50%。

未來市場推估:

若從年報資料觀察，23年網版ASP 來到8891元(22年6568元)，顯示TOPCon用網版單價較高，倘若用10000元推算，1GW需要約6500片~7000片的網版，產值約400億元，考慮到PERC與TOPCon的轉換過程需要時間與部分太陽能廠有自製網版能力，假設30%為可接觸TAM額，約為120億，法人預估倉和今年營收約27億，倉和係間財務管控嚴謹的公司，費用變化不大，投資保守穩健，故營收成長時，較能夠三率三升，今明二年營收/毛利將逐季增加，EPS16.06元/20.83元，相信未來在太陽能廠TOPCon產能持續開出後，成長可期。