【 個股分析 】電動自行車鋰電池廠-AES-KY（6781），近兩年受自行車產業去庫存影響，但資料中心BBU迎來高速成長

AES-KY其實一直都在我的觀察名單中，但之前公司電動自行車營收佔比為大宗，所以在這兩年公司獲利受到自行車產業去庫存的影響，使得獲利大幅衰退。

不過前陣子在尋找自行車復甦的相關公司時，意外發現公司的「資料中心伺服器備援電池」這幾年有著相當高的成長，才讓我重新審視這家評價一直很高的好公司，或許你們看完我的分析後，對公司的印象也會有不小的改觀！

公司簡介

AES-KY 為新普 (6121) 成立的子公司，主要業務為研發與製造高功率鋰電池模組，公司擁有堅強的研發及技術創新能力，可與客戶共同研發設計，依照品牌客戶產品外型設計、電池搭配系統進行動態檢測電池性能的任務，且使其量化。

產品應用包含電動自行車 (LEV) 與資料中心伺服器備援電池 (BBU，backup battery unit) 電池模組，多年來致力於專業鋰電池模組技術的研發，隨著世界對綠色能源需求的不斷增加，動力與儲能鋰電池將扮演更為重要的角色。

集團也擁有國家級實驗室可自行進行多項信賴度測試、針對各項產品性能、安全性、老化驗證以滿足全球日益嚴苛的法規項目。

銷售客戶主要為全球知名之輕量型電動載具車廠及大型資料中心，客戶包括：美利達、巨大、AMZ及MSFT等。

競爭對手包括：Bosch、Panasonic、SDI等。

營業比重

目前以銷售輕量型電動載具以及中大型工業儲能系統電池模組為主。其中，輕量型電動載具產品主要應用於室內、戶外移動載具，包含電動自行車、電動摩托車、電動平衡車等。輕量型電動載具的電池模組，中大型工業儲能系統電池模組，近年均呈現快速成長的趨勢。

2023年電動自行車LEV營收比重約61%，資料中心伺服器備援電池BBU營收比重約39%。

在2020~2023年間，資料中心伺服器備援電池BBU呈現高度的成長。

生產基地

目前AES-KY擁有兩座生產基地，包括中國常熱太普與台灣新竹嘉普，生產比重配置約為8:2，另外亦有營銷子公司美國太普與新加坡兆普。

銷售地區

以歐洲跟亞洲(日本)為主要銷售地區，主因在歐洲電動自行車較為流行，並且在奧地利、比利時、德國和荷蘭擁有較高的市佔率，法國和瑞士等其他國家的份額也正在迅速擴大。此外，奧地利推出的電動貨運車補貼政策也有助於市場的成長。

這也是為什麼2023年歐洲、亞洲銷售金額如此大幅度下降的原因，因為當時整個自行車產業面臨非常嚴重的去庫存問題。倒是美洲的銷售金額上升中，主因就是因為BBU的成長，可預期美洲的銷售佔比將會越來越高。

產業動態價值

電池產業規模可分為一次電池與二次電池領域，二次電池係指電池之電能消耗完畢後，可再次充電使用，而電能消耗完畢後，電池之使用壽命即告結束，則稱為一次電池。以使用原料區分，二次電池略可分為鉛酸電池、鎳氫、鎳鎘電池與鋰離子二次電池等。

工研院產科國際所2020年報告指出，鉛酸電池因具有技術成熟、價格低等優勢，佔最大之市場比例。隨著可攜式電子產品演進發展，鋰電池以高電容量、體積小和重量輕等優點，近年來成為動力用二次電池的主流，其市場規模僅次於鉛酸電池。

在環保及能源永續議題影響下，電動車及儲能產業需求將逐步上升，鋰電池在全球二次電池市場規模預估在2020年至2030年將以超過30%之年複合成長率(from SNEResearch )成長遠高於鉛酸電池之2.84% (From Gll)。

電動自行車

全球中高端自行車市場約略90%需求來自歐美市場,這當中亦有90%已採用鋰電池, 整體市場規模於2022年約二千萬台, 近年來歐美地區積極推廣綠能及運動休閒風氣盛行，加上高齡人口的輔助需求，帶動電動自行車需求持續成長。

其中電動自行車約為五百五十萬台,目前滲透率約為25%,中長期年複合成長率約為10~15%。

資料中心備用電池

隨著5G應用、雲端運算、視覺化資料及物聯網(IoT)對於資料存儲的需求，北美企業均斥巨資建立超大規模資料中心。TrendForce 綠能研究統計指出，隨著資料中心市場持續成長，連帶推升中大型工業儲能系統電池模組的需求，而鉛酸電池仍舊是目前資料中心中大型蓄電UPS系統備用電池的大宗，惟採用鋰電池解決方案可以讓備用電力系統的體積有效縮小整體電力系統效能提升，因此已陸續獲得大型資料中心採用。

在各項電池模組應用市場上，因應5G、車聯網等等大數據收集及資料處理和公有雲和智慧雲之龐大需求遽增，除既有品牌伺服器廠商外，各白牌、軟體、服務商紛紛跳入自行研發投入資源研究伺服器等相關架構，使用鋰電池組取代鉛酸電池等不斷電系統需求「似乎」已成為趨勢。

台廠諸如台達電、光寶科、順達科、加百裕、新盛力都在布局BBU市場，不過電池模組主推的鋰電池芯BBU，進展緩慢，鉛酸電池芯仍是主流，後續有機會因為AI而改變。

BBU發展多年，成長緩慢，因資料中心考慮成本，鉛酸電池芯仍是主流。不過AI伺服器導入後，有機會帶動鋰電池BBU的需求拉升，主因相較於鉛酸電池，鋰電池具多個特色，鋰電池芯的BBU，體積較小，充電效率更高且更環保，在AI資料中心要追求節能減碳及運算坪效的需求下，將更符合資料中心客戶的需求，也可望進一步推升鋰電池BBU的滲透率。

2024年四大雲端服務商（CSP）資本支出將持續提升，主要支出於資料中心AI基礎建設。大型雲端服務商（CSP）的資料中心電池備援電力模組（BBU），需求受到人工智慧（AI）帶動而明顯暢旺。

資策會MIC表示，AI算力需求急增驅動雲端資料中心部署架構產生變化，從各方面來看像是包括在運算、通訊與儲存等IT設備皆須調整，而基礎設施如冷卻系統、不斷電系統（UPS）、配電裝置（PDU）與備援電池（BBU）都需要升級，營運方面則是透過AI智慧化監控資料中心的運作來提升營運效率，也因此，AI資料中心架構將讓不同類型的產品規格升級，包括AI伺服器、網通、儲存、散熱與基礎設施等的台廠都將受惠。

獲利面

EPS

• 2020~2021年因為疫情需要人與人保持一定的距離，再加上歐洲各國積極推動電動自行車的補助，使得自行車產業出現供不應求的情況，公司也受惠於整體的產業趨勢，獲利突飛猛進。
  
• 2022年則是因為下游通路商的overbooking，讓公司得以持續成長，但這時候的股價就跟獲利呈現不同調了，因為市場已經預期在不久的未來，自行車上游的零組件將面臨訂單急遽衰退的情況。（在月營收會呈現出來）
  
• 2023年就如上面說的，自行車上游的零組件訂單急遽衰退，反映自行車產業面臨嚴重「去庫存」的問題，獲利直接年減40%，股價更是從2022年的高點2000元腰斬再腰斬（膝蓋斬）。

月營收

• 再來看看月營收，從3Q22開始就如前面所說：因為下游通路先前已經overbooking，以致訂單急遽衰退。
  
• 但是我們可以觀察到，從今年9月份開始，營收似乎有谷底回溫的跡象了，似乎有谷底復甦的跡象了，後面再來好好解析復甦的來源。

三率

• 毛利率則是呈現非常穩定的趨勢，就算是3Q22~4Q23這段營收不斷衰退的期間，公司還是可以將毛利率控制在36%的水準之上。
  
• 可見公司不但產品具有一定的競爭優勢，成本控管的能力也是相當了得。

財務面

存貨

• 我們先看存貨，公司存貨的總金額在2Q24時，才有一個比較明顯減少的跡象，看樣子公司去庫存的進展似乎沒有很順利。
  
• 但是有一個很奇怪的點，就算去庫存的進展不順利，存貨金額也不應該從3Q22一路攀升到1Q24才對吧，所以我們再來看看更詳細的存貨細項。

• 導致存貨金額不斷攀升的原因就是原料，而這些原料以BBU的原物料為主，因為BBU仍然保持穩定的成長。
  
• 再來看製成品，就如其他自行車組裝廠一樣，從2022年Q3、Q4的高點不斷下降，這部分就與自行車產業整體去庫存的情況一樣了。
  
• 所以要是我們單看存貨的話，很容易會覺得公司LEV電池不但沒有去庫存，甚至還有越來越多的跡象，這會造成對於公司錯誤的認知。

• 這時候「存貨週轉天數」的數值就失真了，因為存貨中包含BBU所需的原料，而BBU在2023、2024年都呈現高度的成長，公司多備原料這是可以理解的，但同時LEV的衰退，導致公司營收出現不小幅度的年減。
  
• 現階段的情況是：
  LEV高庫存+BBU高需求的備貨 ▶ 高存貨
  LEV大幅衰退+LEV緩慢去庫存+BBU高度成長，但遠不及LEV營收的衰退 ▶ 營收仍大幅衰退
  
• 最終導致存貨週轉天數持續走升的奇怪現象，因為巨大、美利達的存貨週轉天數都在今年有非常明顯的下降。

自由現金流

• 自由現金流則是非常穩定，公司本身就是賺錢能力非常好的公司，正常情況下自由現金流都會是正值，通常不用太去擔心。

未來展望

BBU