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【個股評論】再談[價值景氣循環股],兼論耕興(6146)

閱讀時間約 7 分鐘
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本文將再探討[價值景氣循環股],並說明與一般景氣循環股的差別,以及產業重回成長的驅動因子。同時分析耕興(6146)公司的未來成長潛力,以及如何計算合理價。本文因涉及個股分析及評論,所以設定為會員限閱,請大家支持付費解鎖。

景氣循環股讓很多人又愛又恨。主要是它的業續波動很大,讓人捉摸不定;但其股價又因為業績大好大壞,而常會超漲超跌,因而會產生巨額的價差。

操作景氣循環股大致有二個方法:一是在景氣谷底時買進,然後等到景氣大好時賣出;但是景氣谷底有時會很長,可能要等待很久的時間才能收割,資金的機會成本以及長時間的等待,考驗投資人的耐心。

第二個方法是判斷景氣的轉折點,在景氣從谷底即將反轉向上(或確定向上)時買進;但是這個方法有個問題,就是要精準判斷景氣轉折很不容易,除了要對該產業特性非常瞭解之外,也要密切掌握產業的各種變化狀況。其中,最重要的是要能分辦出產業需求驅動的因子(每個產業和每個階段都不太相同),如果能看到市場未來成長的驅動因子出現,離景氣復甦的隧道口就已經不遠了。

產業景氣復甦的驅動因子

產業景氣在繁榮之後,總會盛極而衰,理由不難理解;有時是想買的人都買了,新的需求下滑;或者通路端積滿了庫存,供應鏈的訂單不見了;又或者因供應端大量投資增加供給,造成市場價格崩跌。

上述這些原因(需求已被滿足,庫存和產能增加等)都需要時間消化和調整;但產能和庫存的調整完畢,不代表市場景氣就會復甦,庫存回到建康水位只是必要條件,市場要重返大成長還需要有驅動因子。典型的例子包括:

1.在新冠疫情期間,人們因為不敢搭大眾運輸車輛,在歐洲興起用自行車或e-bike代步通勤,因而帶動自行車業在2022年有一波大成長。這波景氣繁榮的驅動因子,即是大量民眾以自行車代步及通勤

2.同樣在新冠疫情期間,為了避免群聚感染,美國人開始在家上班和線上授課,結果帶動筆記型電腦的巨大需求;當時,幾乎所有筆電的零組件都缺貨,所有相關廠商及下游業者都賺得飽飽的,當然在繁榮退去之後,也經歷了一段長時間的修正。

3.從去年年中以來,台灣電子業最火紅的就屬AI伺服器供應鏈,包括PCB的上下游廠商,伺服器代工廠,以及CoWoS設備供應商等,其業績和股價都連續大漲。而這一波AI伺服器需求的驅動因子,即是OpenAI發表生成式AI系統—Chat GPT,被視為AI領域的革命性技術及應用,而且是一個長遠的發展趨勢,逼得各家雲端服務商都必須建置AI運算力,因而帶動AI伺服器需求大爆發。

價值景氣循環股 vs. 景氣循環股

雖然從股價的差價來看,景氣循環股頗具有吸引力,但從投資的穩健性,以及長期的成長潛力考量,我們比較青睞[價值景氣循環股]。所謂價值景氣循環股,就是兼具有價值成長股和景氣循環股的雙重特性,主要是公司具有獨特的市場地位(如高市占率或鋼性需求),並且公司持續在創造價值,然因為所處行業具有景氣循環特性,所以營收和股價也會產生較大的波動。

如下圖中所示,圖1和圖2即可看出一般景氣循環股價值景氣循環股的不同,其中景氣循環股的獲利和公司價值長期持平,而價值景氣循環股的獲利和公司價值長期則向上,因此其營收/獲利和股價比較可能創新高。

六種股票公司的營收及價值曲線

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資料來源:價值成長股的伊甸園

耕興是優質的價值景氣循環股

耕興(6146)是全球電子和通訊產品檢測服務的龍頭公司。耕興的主要業務包括[檢測與認證事業]和[零件事業](主要為被動元件電感)二部份,其中檢測事業占營收比重約92%(全球市占率估達30%以上),主要包括下列三個服務項目:

1.強制性法規檢測:官方制定之法規標準,產品須符合規範才得合法上市。

包含:• 電磁相容(Electro-Magnetic Compatibility) • 安全規範檢測(Safety):如IT資訊類、電池、手機、網通、影音類產品等 • 射頻(RF)及網路通訊 •5G物聯網等。

2.符合性法規檢測:手機網路營運商基於通訊協定法規而要求的技術規範。

包含:• 行動通訊產品(含2G,3G,3.5G,4G,及5G)之測試認證 • 無線網通(RF)產品測試認證 • 汽車電子檢測等。

3.實網測試:耕興可與中國、西班牙、法國、英國、美國、義大利、 葡萄牙、德國、與澳洲等國家之主要電信商進行實網測試。

由於這些測試項目都屬政府法令規範,或者是電信服務商的要求,因此各家品牌的產品只要想上市,就必須要通過檢測,因此檢測服務屬於鋼性需求。耕興的收費模式是依照機種和檢測項目收費,因此,廠商研發的機種愈多,或者有新技術和新規格出現時,需要檢測的項目愈多,耕興的生意就愈興隆。

耕興過去三年的營運表現

耕興在2021和22年因筆電等產品的大賣,而經歷了一波大成長,然後在2023年進入調整期,營收和獲利都小幅衰退(-3.6%),但相較於其他電子產品製造商而言,耕興衰退的幅度算輕微。耕興過去三年的營運實績如下表。

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耕興未來成長的驅動因子AI應用及Wi-Fi 7規格導入

關於2024年的展望,AI的應用將擴及終端裝置,以及無線通訊Wi-Fi 7規格的導入,預期將驅動廠商開發更多機種,在下半年可能進入爆發期。有關耕興今年的成長引擎,有下列幾點:

生成式AI應用爆發,將帶動AI手機+AI PC/筆電,以及人機介面新應用的出現,將引爆大量換機潮,2024年生成式AI手機及AI PC和筆電將陸續問市,將帶來新機種的檢測需求。

Wi-Fi 7將成為2024年區域無線通訊主流規格,包括手機,筆電,AP路由器等,都將升級內建Wi-Fi 7通訊模組,驅動檢測需求成長。

★2024年耕興會持續擴廠,約再增加1600平方米測試場地空間,主要針對手機天線,效能性OTA測試(歐美電信業廠規測試)、網通強制性測試場地需求進行擴增。

★在客製化被動元件部份(零件事業),AI伺服器因功耗顯著提升,為改善暫態響應性能,所以需要新增額外的TLVR電感(trans inductor voltage regulator),每台 AI 伺服器需新增額外5~10顆TLVR電感,而單價上TLVR電感為一般電感的 3~5 倍。

耕興的合理價估算

以價值景氣循環股的模式估算(參考前文:【投資心法】價值成長股的低檔布局策略 | 價值成長股的伊甸園 (vocus.cc)),以耕興過去三年的平均股息(只計算現金股息,平均為10.17元),除以0.045(以4.5%殖利率計算合理價),得到226元。也就是可以在226以下找買點。

耕興股價在去年10月底有來到213.5的低價,然後在最近公佈去年第四季財報後,因毛利率和EPS都不理想(第四季台幣滙率走揚的關係),股價再度回測220,或許利空測試是一個承接的時機。

延伸閱讀:

【個股評論】半導體業-價值景氣循環股 華景電(6788)現況與展望 | 價值成長股的伊甸園 (vocus.cc)

【個股評論】何謂[價值景氣循環股]?兼論自行車產業龍頭巨大(9921) | 價值成長股的伊甸園 (vocus.cc)

【個股評論】價值景氣循環股的績優生,碳纖車架龍頭 拓凱(4536) | 價值成長股的伊甸園 (vocus.cc)

善意提醒:以上分析僅為個案說明,不做為股票進出建議,投資人應自行判斷。

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許多優質的價值成長股,在展開大行情之前都像是璞玉,沉潛在水中等待人們去發掘,就看我們能不能慧眼識英雄;只有在璞玉尚未被雕琢前,就能辨識它並從水中撈起,才得享有超額報酬。 本專題文章以深入淺出方式,提出有力的分析和觀點(不會複製貼上一堆公開資訊),希望讓讀者在短時間內掌握一家公司的脈動,分辨出那些是最具潛力的價值成長股。
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