2025年4月，川普關稅再度讓市場血流成河。股市下跌早已見怪不怪，但這次連債券也同步下跌，讓許多投資人措手不及。你原本以為60/40配置可以當保命符，結果它卻像張過期保單，什麼用也沒有。看著股票跌、債券跌、整個投資組合像坐雲霄飛車斷軌跳海，這讓一堆人開始抱怨並質疑：債券到底還有沒有用？
老實說，會有這個疑問，是因為你從頭到尾都沒搞懂「股債相關性」是怎麼回事。
所謂股債相關性（Stock-Bond Correlation），就是衡量股票和債券在報酬率上的連動關係。如果它是負的，代表股跌時債漲，可以互相抵消風險；如果是正的，那就會一起跳崖。你過去只看到2000–2020這段甜蜜期——股債負相關、債券超穩，結果你以為這是永遠不變的物理定律，問題是：這不是真理，而是一段幸運的歷史片段，我們得學會用更長遠與理性的眼光看待資產配置。
2022年，S&P 500跌了18%，長天期美債跌了26%。60/40組合整體虧損超過20%，創下1937年以來最慘記錄之一。那是什麼？這是「股債配置神話」的破滅之年。更慘的是，這不是一次意外，而可能是一個長期趨勢的反撲：股債相關性變臉了。
股債相關性
根據學術研究，股債之間的相關性根本就是浮動的。1926–1999年，它是正的（+0.18）；2000–2021年，它是負的（-0.28）；然後2022年，它又翻臉不認人。這不是偶然，這是通膨、利率、貨幣政策在改變這個世界。你還在幻想聯準會有神力給你Fed Put？醒醒吧，現在是Fed Slap時代。
來點硬資料打醒你：1970到1999年，股債正相關，60/40組合的年波動度是10.4%；但2000到2022年負相關，年波動度降到8.5%。不只因為債券波動從8.2%降到7.2%，更因為相關性符號反轉，讓整體風險大降，60/40變得比以前穩。
這也難怪你誤以為自己找到短線神策略（前幾年一堆人在推）：「我先大量存長債，等到經濟衰退、股市大跌、聯準會降息救市的時候，我就把長債賣掉賺價差，再低接股市，一石二鳥、穩賺不賠。」
可惜，這種穩定感根本是建立在好運與低通膨的暫時錯覺上。相關性一翻臉，你的投資組合就跟著陪葬。這不是戰略，是幻覺。
研究進一步發現，1950年以前，短債實質報酬與通膨對股債相關性幾乎沒啥影響。但1950年以後，由於反週期的貨幣政策上線，已開發國家普遍出現共通模式：當通膨與短債實質利率（以及相關不確定性）升高，股債相關性就變高。
換句話說：
- 通膨低 → 債券還能避險，負相關出現
- 通膨高 → 股債正相關，你全身沒地方可以逃
- 通膨升起時 → 股票的股權風險溢酬上升，債券價格也受影響，兩者同步下跌不是巧合，是機制！
- 更殘酷的是：通膨、實質短債利率、與通膨的不確定性這三隻鬼，才是主宰股債關係的魔王。實證顯示，自1952年後，股債相關性與這幾個變數呈現高度正相關（t值大於5，統計顯著到蛋疼）。利率實質波動越大，股債同漲同跌的機率也跟著飆升。
- 而且，債券的風險溢酬也會跟著升高。為什麼？因為市場知道債券變得不可靠了，就要給你更高的殖利率才肯讓你買單。簡單講，債券越像股票，市場越不信任，它就要拿錢砸你臉上請你買。
當然這篇結論不是叫你「拋棄股債配置」，而是要你升級思維：
股債配置的風險特性並非靜態不變：
研究明確指出股債相關性會因通膨、短債實質利率、通膨不確定性而變動，並影響整體投資組合的風險與風險溢酬結構。這是對傳統 60/40 配置的關鍵提醒，而不是否定這種配置本身。
股債配置在某些時期具有降低波動的功能：
當 2000–2022 股債呈現負相關時，60/40 組合的年波動度降至 8.5%，遠低於 1970–1999 的 10.4%。說明：在負相關環境下，債券的確發揮了避險效果。
這個避險效果不是永遠存在：
在通膨升溫、短期實質利率上升、或政策風險升高時，股債會轉為正相關，兩者會一起下跌。
「債券風險溢酬」會隨相關性升高而上升：
當債券無法對抗股市風險、相關性升高時，市場會要求更高報酬來補償債券投資的風險——這是一種理性風險定價的反應，而不是叫你放棄債券。
結論？別再用近因偏誤來做資產配置。
不要因為過去20年債券表現穩定、與股票呈負相關，就誤以為這種關係是理所當然、永久存在的。歷史告訴你，它會變，而且一變起來會讓整個投資組合的波動大增。
投資不是靠習慣活下來的，而是靠理解與準備活下來的。你可以繼續當個什麼都不懂、只會聽信達人亂買的債券低能兒；也可以從今天開始，面對現實、認真搞懂：債券在資產配置中真正的角色是什麼？它對沖的是什麼？避的是哪種風險？若當債券不再避險，你真的準備好了嗎？
