【邏輯投資】潛力股週報2023.09.03

圖片來源：Midjourney繪製

「邏輯投資」專欄（專欄介紹）每月分享 2 篇以上「潛力股」的個人研究心得分享（無推薦意圖，亦無任何目標價或買賣建議），非訂閱戶可以閱讀公司基本介紹，訂閱戶則可進一步解鎖作者深入分析的價值內容。訂閱費用每月僅 129 元，能夠幫助作者持續發掘有潛力的投資機會，歡迎訂閱支持。另外為避免錯過最新文章，請按下「追蹤」按鈕，並加入邏輯投資臉書按讚，作者將不定期分享市場觀點與個股看法。

★ 謝謝訂閱讀者的回饋與肯定

收到了專欄訂閱讀者的正面回饋，這真的是最近最讓人振奮的事情，儘管最近累到每天眼神都是「死魚眼」，還是有能量被加滿的感覺。另外也跟各位讀者做個說明，最新的潛力股分析已經在撰寫了，請讀者耐心等候喔！

很感謝讀者對於專欄的內容給予高度肯定，例如提到「感謝引領讀者投資正確的觀念」，但這一點我實在不敢當，實際上我絕對不會說「自己是正確的」，但無法否認的是，在投資圈裡面這是通病。有的人總是會認為：「你是錯的，我才是對的」，甚至在幾次「運氣」來臨時就整個人飄起來，覺得自己是「股神」或「老師」，而這麼多年的投資經驗告訴我：

當你覺得你是對的，你通常是錯的。

這是因為投資決策的許多判斷，往往沒有標準答案，甚至很多情況都會跟預期相反，所以不要輕易下定論。學會懷疑，面對錯誤，反而才有可能在投資過程中生存下來。

特別是在「錯誤」中學習這一點，我認為是主動投資者的必經道路，所以我看錯了，我會在專欄分享觀點的改變與自我檢討，中間過程也會主動提到對於公司經營的擔憂或變數，而「停止追蹤」我也會儘量說明原因，這也是我自己經營專欄維持的理念。

所以在「邏輯投資」這個專欄，你看不到買賣建議，也不會有常見的目標價與合理價，只會有我個人對於宏觀經濟或企業前景的分析過程、推論、思考框架與解讀，你認為有幫助就訂閱，覺得無用就看免費的部分即可，其實就是這麼單純。

過去一直都會有人質疑「專欄」訂閱是在騙錢或割韭菜，但我認為質疑者實際上沒有任何經營「專欄」的經驗，只是憑空幻想，他們不知道為了穩定提供有品質的內容，需要花上作者多少心力與時間，讀者不妨也可以自己嘗試看看，每個禮拜寫上萬字的文章，或對個股作完整分析與資料蒐集，需要花上多少時間，所以非常感謝讀者們的私訊回饋，至少讓我知道，自己每週努力經營跟撰寫的內容，有讀者細細品味，也有發揮其用途，幫助到有需要的人。

※ 如何用「邏輯」看待投資網紅公開「對帳單」這回事

最近「對帳單」的議題在投資圈燒起來，原因在於某臉書粉專的「老師」開嗆，認為所有投資網紅都有公開「對帳單」的義務。

本專欄重視投資的「邏輯性」，就讓我們理性思考投資網紅公開「對帳單」這回事吧！

• 「對帳單」等於「誠信」？

這是這位「老師」的第一個命題，在我來看已經有「偷換概念」的嫌疑了，因為「對帳單」可以作為「誠信」的佐證，但顯然不是「誠信」的必要條件。

簡單說，你當然可以公開「對帳單」去增強自己的言論說服力與影響力，但這不代表「不公開對帳單」的投資人就沒有誠信，這是典型的邏輯錯誤。

再換個角度想，如果你單純地認為投資人公開「對帳單」就代表「可信」，那你的「韭菜率」恐怕很高，「邏輯投資」還是希望讀者都能學會「懷疑」，對本專欄的所有內容，也希望大家抱持懷疑的態度，只相信或依賴某些人或資訊，在投資市場是非常危險的。

如果上面的內容你聽不太懂，建議可以觀看影片，複習一下最基本的邏輯概念。

• 「對帳單」等於專業性

同樣的，專業性與對帳單其實沒有直接關係，這也是一種「偷換概念」。不過我自己看過不少展現個人專業的「對帳單」，那才是最有價值的內容，但如果說所有公開對帳單的人，就足以證明自己的專業性，我反而覺得這才是投資圈最常見的陷阱。

• 思考網紅公開「對帳單」背後的想法

為什麼一個臉書粉專的「老師」會想嗆聲，甘冒大不諱，挑戰整個投資圈呢？換個問題吧！為什麼分析師郭哲榮（暱稱哲哲）當初要砸3,000萬買0050呢？

這裡不對個人行為下定論或評判，問題就留給讀者自己思考吧！也期待讀者除了學會「懷疑」外，也應該養成直覺式的「第二層思考」，因為只憑著「第一層思考」的直觀思維在股海打滾，是真的很難有機會打敗大盤的。

另外我在台北場的「價投三次方」分享會有特別提到「雜訊」跟「引導者偏誤」這兩個主題，如果你有參加分享會，我會建議大家利用這個案例好好思考這些問題，因為這也是為什麼絕大多數投資人無法長期打敗大盤的原因之一，是投資人必須去認真面對的課題。

※ 「暫停升息」預期提升，但「滯脹」預期也可能回鍋，下半年宜保守思考

美國週五發布非農就業數據，非農就業人數新增18.7萬人，高於市場預期值17萬人，但普遍解讀認為勞動力市場降溫，我們可以從幾個部分來看美國就業市場。

• 非農就業數據「校正回歸」嚴重，初始數據缺乏可信度

下圖是2023年每月新增非農就業人數的發布值與修正值整理，綠色直條圖呈現的是事後修正的幅度，可以注意到從今年3月開始，數據修正的幅度越來越劇烈，以6月為例，最初公布新增就業人數為20.9萬人，但修正後的數據僅10.5萬人，幾乎腰斬，顯示初始公布的數據誤差極大，可信度大幅降低。

資料來源：自行整理

為何非農數據的「校正回歸」狀況這麼嚴重呢？這是因為調查回復率僅三成而已。

所以8月公布新增18.7萬人，實際可能更低，而從今年以來的數據趨勢判斷，就業市場確實發生降溫。

• 失業率上升／平均時薪月增率下降／勞動參與率上升

－8月公布失業率為3.8％，高於預期值與前值的3.5％

－平均時薪月率增速從0.4%降至0.2%，低於預期的0.3%

－勞動參與率上升0.2%，達到62.8%，高於預期值62.6%

這是聯準會希望看到的數據，反映工資增長遭到壓制，勞動力市場也有放緩。

• 延伸思考

前述資訊降低了市場對聯準會升息的預期，FedWatch工具顯示11月、12月升息1碼的機率都有明顯下降。

資料來源：Fed Watch Tools

資料來源：Fed Watch Tools

目前市場還是在走「軟著陸」的劇本，認為就業市場跟通膨會放緩，並同時保持微幅的經濟成長，但要注意，受到原油生產國減產、美國原油庫存數據顯示需求穩定等因素影響，油價再度攀升，並有機會挑戰90美元大關。

資料來源：財經M平方

油價上漲可能會帶動通膨預期提升，另外如果去看美國最新公布的ISM製造業指數細項資料，也可以看到「價格」指數出現明顯攀升，一旦通膨的威脅升溫，市場經濟與就業狀況卻陷入疲軟，「滯脹」的劇本恐將再度上演，這個風險是需要注意的。

資料來源：財經M平方

不過讀者還記得嗎？我們在專欄文章「市場觀察解讀｜下半年投資題材與個人觀點」探討過原油的投資機會，現在證明油價的發展方向似乎符合預期，這又是另外一個故事囉！

※ 華為突襲發表智慧型手機 Mate 60 Pro 的意義與影響

深受美國制裁影響的華為，在美國商務部長雷蒙多（Gina Raimondo）8月30日結束訪華行程時，無預警開售Mate 60 Pro新機，宣告突破美國技術禁令限制之政治意味十足。

其中有幾個重點需要關注：

• 7奈米先進製程晶片已有大規模量產能力

Mate 40使用台積電製造麒麟9000晶片，而Mate 60 Pro則搭載標註「CN」（中國製造）的麒麟9000S晶片，市場推測應該是中芯國際N+2製程，也就是透過14奈米FinFET工藝及DUV技術，做到相當於7奈米高性能版本的製程水準，這也顯示中芯國際已經掌握大規模量產7奈米先進製程晶片的能力。

• 突破5G禁令封鎖

華為針對Mate 60 Pro機型完全沒有提到支援5G功能，但從使用者測速數據來看，該機型網速可達到800Mbps以上，符合5G網速標準。

• 支援衛星通話

Mate 60 Pro主打支援衛星通話，可以讓手機通過衛星直接連通接聽電話，技術難度高於5G，也間接展示華為的技術實力。

• 完成14奈米以上EDA工具國產化

華為3月披露其軟體設計工具已攻克部分自主替代關鍵環節，完成14奈米以上EDA（電子設計自動化）工具國產化，並將於今年全面驗證，而麒麟9000S的晶片設計，也是華為自主設計能力的技術展現。

• 愛國情懷、民族信心與上市熱賣：

Mate 60 Pro一上架就售罄，銷量預估可以達到600萬台，網路上好評不斷，儘管手機效能不算頂尖，售價也不便宜，但中國消費者願意買單，原因就在於背後的愛國情懷驅動，而這可能會一定程度排擠其他中國品牌如小米、OPPO的銷售，不利於目前手機晶片及零組件的庫存去化。

• 「邏輯投資」觀點；

感覺台灣這邊比較少談華為 Mate 60 Pro 這件事情，但中國的網路社群像瘋了一樣，可見華為在中國民眾心中有其獨特地位，而這款「民族手機」如果持續熱賣，將可望從小米、OPPO手上搶回部分市佔，加上華為具有自研手機SoC晶片的能力，可能也會一定程度影響聯發科產品的需求。

但根據麒麟9000S的跑分，CPU大概是驍龍870水準，GPU大概是天璣8200水準，比不上目前的旗艦手機SoC晶片表現，這大概也是目前華為與中芯國際技術上的極限，透過14奈米工藝及DUV設備，儘管能做到7奈米的製程工藝，甚至有機會達到5奈米水準，但良率偏低、成本偏高，因此華為只能透過其他功能與民族情懷來補足其規格與價格劣勢。

但這也顯示中國半導體產業國產替代方向勢不可擋，因此成熟製程、封測產業、電子零組件等，仍須關注中國同業的競爭，如果公司來自中國的營收比重偏高，且面臨中國同業競爭，長期可能仍要注意其負面影響。

但因中國仍將持續追求技術突破，對於在中國佈局的閎康、汎銓，其提供的檢測服務應該仍是一條相當好的賽道，成長動能無虞。

至於台積電，主要著重先進製程，受華為或中芯國際影響有限，且如果華為、中芯國際重新做大，不排除美國又會啟動新的禁令，這也是華為雖然突襲發表新機，卻不敢高調宣傳5G技術的原因。

另外有些中國網友宣稱中國已經發展出自己的EUV技術、先進製程、美國逼出中國自主技術云云，這種自我安慰的口號聽聽就好，不用當真。

其實美國的目標也不是要打趴中國，而是希望限制中國只在特定領域的成熟、低技術的製程中發展，但中國作為大國的尊嚴，怎麼可能讓他願意居於人後呢？大國之間的博弈還在持續當中，你我都很難置身事外。

※ 記憶體族群供需平衡時機市場有共識，股價築底反彈

雖然DRAM報價還在跌，2H23報價觸底反彈沒有發生，但美光（$MU）的股價卻強勁反彈，這個「W」的股價形態述說了什麼故事呢？

因為上游持續減產，市場認為記憶體產業的供需狀況將持續改善，平衡點將落在4Q23或1Q24。

Trendforce預計2024年DRAM及NAND Flash需求位元年成長率分別較2023上半年回升至13%及16%。

資料來源：Trendforce

簡單說，隨著供需狀況明朗化，記憶體明年高機率可望復甦，這促使估值提前回升，因為市場總是反映未來。

至於是否該上車，建議讀者可以多參考各股的歷史股價淨值比河流圖，如果股價已經充分反映市場預期，那進場固然有機會分到肉湯喝，但要承擔的風險也會比較高，投資景氣循環股的時機還是相對重要的，如果你沒抓到好的時機與價位，就不一定要冒險，這一點提供投資朋友自己評估。

※ 中租-KY法說會的個人解讀

投資朋友都很關心中租-KY（5871）的法說會內容，上次我們也有提到，這家公司因為有不少營收來自中國，因此中國地區的資產品質與還款延滯率，是市場觀察公司營運及中國經濟的風向標。

關於中租的營業數據，其實法說會的簡報資料與媒體報導，已經說明得很詳細，作為投資專欄，我們還是要談點不一樣的東西。

• 中國「延滯率」攀升，資產品質轉差

首先是「延滯率」，中國地區的延滯率從上一季的3.2％提升至3.4％，雖然還不到嚴重惡化的程度，但比去年同期的2.2％，有明顯增加，但仍在可控範圍。

資料來源：中租-KY法說會簡報

不過公司說的話很有意思，董事長陳鳳龍表示，中租2Q23中國市場的新增延滯金額在2Q21以來首次減少，認為這是好消息，但是又提到中長期來看，中國延滯率應該會在3-4％之間浮動，似乎暗示延滯率仍有上升可能，也同時預告3Q23延滯率仍將上升，所以公司釋放的正面訊息是否能代表中國資產風險疑慮已消除，恐怕有待商榷。

• 修改中國長期成長目標，但恐怕仍過於樂觀

另外中租提到，公司認為中國製造業復甦狀況不佳，因此將今年原定中國應收帳款成長的目標，從10-15％下調至5％，但台灣仍保持10-15％、東協保持15-20％的成長目標。

但我個人認為這個目標似乎有點過於樂觀，如果我們去看1Q19-2Q23中國應收帳款的變化，可以看到中國地區的應收帳款持續攀升，但年增率（YoY）卻從2Q21就開始放緩，且1Q22開始是一路下滑，2Q23的年成長率僅4.1％，創下新低。

資料來源：自行整理

如果改看季增率（QoQ），從3Q22以來中國地區的應收帳款季增率也開始走下坡，且衰退程度已高於2Q22年上海封城時期，也接近2020年疫情剛爆發1Q20的水準，所以中國地區的應收帳款能否保持中個位數的穩定成長目標，我抱持懷疑態度。

至於中國地區的收入狀況，2Q23營收雖年成長7％，但稅後淨利是持平，且與上季相比季減12％，顯示中國地區的利潤成長動能有急踩剎車的疑慮，因中國約佔中租整體營收三成，這一塊成長動能消退，也可能對公司評價帶來影響。

資料來源：中租-KY法說會簡報

資料來源：中租-KY法說會簡報

近期我希望在專欄針對中國經濟作比較完整的介紹與探討，根據目前我自己看到的數據，我對中國的經濟與消費展望都抱持悲觀看法，但這不代表中國或中概股不能投資，實際上在衰退的背景中，仍會有公司發展茁壯，又或者刺激政府出台更為寬鬆的政策，危機往往是轉機，但這將考驗個人選股與判斷的功力。

※ 短期與長期投資的視角差異－以長虹為例

長虹建設（5534）除息後表現一樣弱勢，股價跌到「十八年線」的位置（？），許多讀者都私訊詢問該買還是該麥，但我無法預測股價短期的變化，所以也不清楚長虹苦守寒窯「十八年」之後，能否反彈一飛沖天？

圖片來源：玩股網

如果你用短期的視角看，長虹的股價近期表現確實相當弱勢，即使拉長一點來看，也一直受限於70-80元之間的區間震盪，一直無法有效突破區間，所以這不是一檔短線操作者會有興趣的股票。

但如果你用還原月線去看，股價僅僅只跌破半年線而已，仍守在一年、兩年、三年、四年、五年所有均線以上，從長期的視角來看，股價仍是逐步緩緩往上墊高。

圖片來源：玩股網

這其實說明一件很重要的事情，作為長線投資者，其實你要捕捉的，反而是這種短線投資者拋售下給予的長線投資機會，而一檔股票（或者說公司）的真正價值，是會隨時間淬鍊而逐步提升的，你其實不用擔心一家賺錢的公司股價會委屈，只要時間拉長，終究市場會還給他公道。

那你是短期視角的投資人，還是長期視角的「獵手」呢？

這是投資人必須時時思考、自我覺察的課題，惟有尋找適合自己屬性、容忍力、目標值與效率的投資標的，你才有可能抱得住，看得遠，走得更長久。

※ 房價回溫，營建股評價角度可能改變

「樂居」對於房價趨勢進行分析，建議讀者可以花點時間看看。

可以注意到在AI帶動股市反彈，以及美國QT量化緊縮程度不如預期的背景下，市場上仍然熱錢充沛，因此我們在「市場觀察解讀｜平均地權條例的眉角？真能打房？房價跌多少？跌多久？對營建股影響？一口氣看完！」原本預期的「量跌價微跌」的劇本，僅僅短暫發生，剛冒出頭而已就被反轉了，取而代之的是房價反彈走強。

圖片來源：樂居

最近為了更新專欄關於冠德、亞昕的獲利分析資料（請參見「布局營建股｜冠德(2520)、亞昕(5213)建案獲利再分析暨合理價值推估」），看了不少資訊，也實際到案場走了幾遭（可以參考「潛力股短評｜「冠德心天匯」獲利貢獻試算與合理價值評估」），其實可以明顯感受到成交量的回溫以及案場熱度的轉變，這一點我們也可以從海悅（2348）的營收成長得到映證。

資料來源：財報狗

那這件事情有什麼重要性呢？「邏輯投資」提出幾點思考，提供讀者參考：

1. 銷售量回溫，反而有利於餘屋多的建商（能賣的庫存變多，獲利想像空間變大），促使評價回升。
2. 成屋銷售價格可隨市況調整，不受營建成本變動影響，以成屋銷售為主的建商評價也有可能回升。
3. 中部、南部的建商，因市場預期買屋投資的熱情將回歸，房價相對低基期的中、南部區域，當地建商可望受惠低價土地成本及高房價，帶動獲利成長，評價可望回升。
4. 銷售量回溫，對於代銷業者、仲介業者來說，營收將隨之成長。

所以讀者如果對營建股有興趣，除了再次確認市場熱度與行情外，也可以開始尋找低評價（例如股價跌了一大段）、有餘屋、有題材、未來獲利有想像空間、低股價淨值比的個股，或是可以先賺到「估值回升」這一段，並有機會再賺「獲利實質提升」這一段。

不過隨著總統選舉的時間接近，我想執政黨不會樂見房市熱度太高或房價漲幅過於劇烈，仍要提防政策工具出場調控帶來的壓力與波動。

※ 潛力股資訊總整理（截至20230903）

資料來源：自行整理

• 威宏-KY終於公告2Q23季報，我們會在本週週報進行檢視，另外除了威宏-KY外，其餘追蹤的個股都已經完成除權息。
• 目前尚無公司公告8月營收。
• 遠雄港8月31日經董事會決議，原本預計增資28,000仟股，改為發行35,000仟股，發行價格尚未決定，本週週報接下來也會來探討這樁公告。

（歡迎付費訂閱解鎖更多深入分析與價值內容）