【 個股分析 】不斷電系統自有品牌 - 碩天( 3617 )，過去經歷種種營運逆風，在資料中心領域終有迎來曙光的跡象

最近我從一家資料中心營收佔比75%的領導廠商中，其電源管理為主要營收來源之一，電源管理則包含了不斷電系統(UPS)，因此我就從台廠中尋找相關的概念股，只有只做代工的旭準跟有自有品牌的碩天，就發現旭準評價高到嚇人，這篇文章的主角 碩天 似乎有點委屈呢！

公司簡介

碩天成立於1997年，公司專注於電源管理器件的製造與銷售，為世界知名的電源解決方案供應商，致力以高效能不斷電系統、機櫃、配電裝置、電源轉換器、太陽能系統、電源突波保護器及電源管理軟體等產品行銷國際。以銷售自有品牌 CyberPower 不斷電系統（UPS）和其他電源供應器產品之電源管理器件為主。

碩天主要服務於需要電源管理與保護的領域，如商用電腦系統、通訊設備、精密儀器等，以確保這些設備在電源問題發生時能夠安全運作，避免操作中斷所帶來的損失。目前最主要產品為家用、資料中心用之不斷電系統(UPS)、資料中心電源管理、電源保護及管理設備以及可攜帶式電源轉換器。

營收佔比為 UPS 系統 51.0%，資料中心電源管理 31.0% 、電源保護及管理設備 13.0%、可攜帶式電源轉換器 4%。

法說會

銷售通路分為經銷通路、零售通路、電信營運商通路以及原廠委託設計代工/其他。

其中，經銷通路佔比最大，約65%，主要客戶包括Amazon、Synnex(聯強)、Ingram Micro、Tech Data、D&H等；零售通路佔24%，主要客戶如Best Buy、WalMart、Home Depot、Costco、Target、Staples等商場；電信營運商通路佔3%，主要客戶如AT&T、Verizon等；其餘為原廠委託設計/代工/其他佔8%。

法說會

公司在美洲、歐洲、亞太地區皆設有營運據點，不過目前以北美市場為主要銷售地區，並且在北美市場的零售部分隨著疫情影響減少而有所回溫。CyberPower在北美20kVA以下的UPS排行第二(約15%)。

優分析

生產基地方面，碩天將生產重心逐步轉移至菲律賓，以減少中美貿易戰的影響並享受關稅降低的效果。

目前中國佔50%、菲律賓佔50%。
菲律賓只供貨給美國，但菲律賓產能無法百分之百供應，僅能供應65%美國的訂單，以美國佔比公司營收比重70%，大致上菲律賓產能佔整體產能50%。

碩天科技是一家專注於電源管理解決方案的公司，以自有品牌CyberPower在美國市場銷售不斷電系統和相關產品，透過多元的銷售通路服務廣泛的客戶群，並且隨著生產基地的調整和市場需求的變化，持續優化產品組合與生產配置，以期在未來維持營運的成長。

產業動態價值

不斷電系統( Uninterruptible Power System，UPS ) 是一種維持設備或儀器正常供電運作的電氣設備，能在輸入電源或主電源發生故障時，為負載設備提供緊急電力，維持正常運作，也就是在發生停電、跳電、低電壓或電力傳輸不穩定等狀況發生時，可自動將電源切換為內建電池，能夠為設備設備提供緊急備用電源。

UPS主要的結構是電池，其供電原理是當市電正常時，設備會將市電的交流電(AC)轉換為直流電(DC)，並對電池充電，因此這顆電池平時保持在充飽電力的狀態。一但UPS偵測到交流電源（AC）斷電或是電壓出現異常，就會在極短的時間之內切換到電池電源，將電池內的直流電（DC）轉換成交流電，以達到不斷電的功能。

這顆電池可不是讓你繼續高枕無憂的使用設備或儀器，而是讓你能爭取到數十分鐘的緩衝時間，完成手上工作，依照正常程序關機，以避免資料的流失或是系統的毀損。

簡單來說，不斷電系統最主要的功能是讓設備不怕瞬間停電而遺失了資料，或確保設備正常運作，讓使用者有時間反應做即時的處理。另外，不斷電系統中的電池屬於消耗品，必須定期做更換，才能確保不斷電系統維持一定的功能。

不斷電系統UPS三個主要功能包含：調節市電並提供潔淨、不間斷的電力，並提供持續運轉的電力給減弱或短暫斷電的負載設備，並可在完全斷電的情況下，無縫地關閉系統。裝設不斷電系統可防止重要的電腦數據遺失，或使精密儀器能維持正常運作來降低損失的發生。

使用不斷電系統的好處：

• 提供電力備援
• 保護重要資料
• 確保設備正常運作
• 穩定供電
• 突波保護功能

依UPS不斷電系統的設計原理，可分為以下三種類型：

• 離線式(Off-Line)
• 在線式(On-Line)
• 在線互動式（line-interactive）

1. 離線式 (Off-Line)：適合耗電量較低的家用電腦 (家用用途)

離線式UPS不斷電系統是「備援」性質的UPS，市電直接供電給用電裝置也為電池充電，一旦市電供電品質不穩或停電了，市電的迴路會自動切斷，電池的直流電會被轉換成交流電接手供電的任務，直到市電恢復正常，UPS不斷電系統只有在停電了才會介入供電，在斷電的瞬間會有一個極短的時間差沒電，但在連接家用電腦的狀況下比較不會受到影響 。

因為離線式的UPS不斷電系統線路結構相對單純，功能也比較陽春，所以價格也比較便宜。一般來說，離線式UPS適用於較小規模的環境，例如小型辦公室、個人工作室等，因為投入成本與維護費用也較低。

2. 在線式 (On-Line)：適合需要存取重要數據或是特別精密的電子產品 (商用用途)

相較於離線式UPS只有停電才會供電，在線式UPS不斷電系統是屬於隨時在運轉的狀態，運作模式為「市電和用電裝置是隔離的，市電不會直接供電給用電裝置」，而是到了UPS就被轉換成直流電，再兵分兩路，一路為電池充電，另一路則轉回交流電，供電給用電裝置，市電供電品質不穩或停電時，電池從充電轉為供電，直到市電恢復正常才轉回充電，在線式UPS不斷電系統在用電的整個過程是全程介入的，沒有轉換的時間差也因此同時能使電壓保持穩定的頻率，相當適合任何狀況下都不得停止供電的場合，但缺點就是價格及耗電量會較高 。

3. 在線互動式（line-interactive）：同時需要保護家用電腦的伺服器與電壓

在線互動式UPS不斷電系統介於離線式 (Off-Line)與在線式 (On-Line)的一種設計，其供電原理跟離線式 (Off-Line)一樣，不同之處在於線上互動式雖不像在線式全程介入供電，但多了一個穩壓器隨時都在監視市電的供電狀況，本身具備升壓和減壓補償電路，在市電的供電狀況不理想時，即時校正，減少不必要的「Battery Mode」切換，延長電池壽命。

在線互動式屬於進階型的UPS不斷電系統，如果除了預防斷電及跳電外，還希望對用電設備有多一層的保護，可以選擇在線互動式UPS，在線互動式UPS價格雖然高於離線式UPS，但此類型UPS的價格仍低於在線式UPS，因此多數中小企業或是家庭還是會選擇較高CP值的在線互動式UPS不斷電系統。

UPS 產品的規格則因終端應用產品不同而有所差異，主要是以產品的容量單位 KVA(千伏特安培)來區分，目前市場上 UPS 產品容量可從 1KVA 以下到 200KVA 以上都有，大於 20KVA 稱為大容量產品，小於 20KVA 則稱為中小容量產品。

大於 20KVA以數據機房、中大型網路設備、資料儲存中心、金融結算中心等做為主要適用市場；小於 20KVA用來支援中、小型網路設備、安全監控系統、端點銷售系統 (POS) 、PC產品、周邊配備、小型端點銷售系統等。

雖然 UPS 市場是個穩定成長的成熟產業，全球卻有超過 100 家的廠商在市場上競爭，但 UPS 產品牽涉到各區域的電力供應情況，產品設計需符合市場當地之需求，所以各區域當地廠商因具熟悉當地市場與電力環境之優勢，故可在當地市場佔有一席之地，整體而言，全球 UPS 產業之市場競爭算是相當激烈。

目前全球前三大廠為APC、Emerson、Eaton市佔率合計接近五成，其他廠商市佔率皆不到5%。

獲利面

EPS

優分析

• 從過往幾年的每季EPS來觀察，可以很明確發現2018年至2022、2023年的獲利能力有非常大的提升，有質量上的改變。(後面會有額外說明)
  
• 2023年EPS年增率約17.7%。
  
• 但是為什麼2021年反而衰退呢?
  因為中美貿易戰產生之關稅、運價、物流、原物料上漲與專利訴訟案，在營運動能、毛利率與業外均遭受逆風，但公司持續透過擴大非中國廠區生產比重規避中美貿易關稅。

三率

優分析

• 毛利率是我認為表現公司競爭力的指標之一，所以三率中我會特別關注毛利率的走勢。
  
• 碩天近幾年的毛利率走勢是我很喜歡的樣子，在2022年時毛利率是2017年以來的新高之外，在2023年更是歷史新高的表現。
  
• 這也是為什麼碩天2023年營收僅年增4.5%，EPS卻可以年增17.7%的原因。
  
• EPS年增17.7%還不是我最驚喜的地方，營業利益的年增率才是重點，高達56.4%，比起EPS的年增率，我更喜歡看營業利益的年增率，因為EPS會包含了業外、所得稅等影響，營業利益是最能夠反映「本業」獲利能力的指標。

財務面

存貨

• 從存貨中的細項來看，製成品、原物料都從2022年的高水位開始一路減少至2023年Q3、Q4，顯示出去庫存的成效非常好。
  
• 但是把時間拉到更久來觀察的話，會發現碩天的「存貨週轉天數」其實是有持續墊高的跡象，因為存貨週轉天數是直接與營業成本算出來的數據，算是最能反映存貨是否堆積過多的數據。

優分析

這部分據公司的說法，存貨週轉天數會墊高是因為菲律賓廠的關係，因為菲律賓廠缺一個料都不行，需要所有物料都成套，這樣子就得多備更多的貨量。

再加上深圳到菲律賓的時間得抓1個月，菲律賓到美國的時間比香港到美國的時間多7~14天，除了距離比較遠之外，還有菲律賓沒有大碼頭，到美國的貨櫃都需要經過高雄或韓國換船，換成遠洋的大船。

所以說14天都算好，最久有過2個月，因此只要從菲律賓出貨至美國的貨，公司內部會將時間拉長4~6星期。

因此存貨會提高，以致有存貨週轉天數走揚的趨勢，但公司說目前存貨算健康，沒有過度備貨或銷售不佳的情況發生。

自由現金流

優分析

近5年除了虧損的2021年之外，自由現金流都是正流入，再加上公司的資本支出並不會太多，基本上公司穩定獲利，自由現金流都會是正流入。

未來展望

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