美光2025年財報分析：潛在挑戰與投資機會

上週，美光公布2025 財報，財報表現不差，不僅比上一季增加了12％，也比去年同期增加了84％，毛利率也維持在接近40％左右。今年美光繳出了很好的成績單，但是對於明年的預期相對保守，認為明年NAND的成長性有限，HBM的成長速度也會較去年放緩，所以美光在第一季的預測比本季較為衰退， 也造成市場對於2025年記憶體的表現增加更多不確定性，導致美光公布財報之後股價大跌4%。

究竟，美光的財報暗示什麼？目前記憶體的表現是不是將迎來衝擊？現在投資記憶體是好時機嗎？

首先，我想先從幾個方面分享。

1.財報面。

從財報來看， 美光本季財報87億美金，相對於上一季增加了12%，跟前一季的季成長差不多（13%)，代表今年美光的表現算是穩定。

以毛利率來看，從前兩季的28%，36%，到本季的40%，美光的毛利率持續改善，持續將成本降低，加上出貨增加，過去整體的投資都有獲得實質的訂單，讓美光毛利率持續進步，直接影響到EPS。

EPS也從前兩季的0.6，1.2到本季的1.8，看起來美光的EPS呈現線性的成長，只不過，目前美光預估明年第一季的EPS會下降到1.26，雖然是衰退，不過相對於今年的第一季0.42，仍然有3倍的成長，整體不算太差，應該要看第一季之後是否呈現衰退，如果2025年第二季預估的EPS比0.6元少，需要注意記憶體是否真的迎來衰退。

2.事業線。

目前美光四大事業線來看，除了跟HBM有關的伺服器事業部增加了46%，代表HBM的表現跟AI的成長仍然是主力。

但是除了伺服器事業部以外，其他三大事業體，手機，Embedded，皆呈現雙位數的衰退，而存儲事業部（SBU）維持個位數成長。也顯示出目前傳統DRAM上的競爭更加激烈，而關於SBU的NAND FLASH在上一季成長之後，逐漸趨緩，只剩下集中在HBM上的伺服器事業部。

3.記憶體供需。

目前，美光在DRAM跟NAND的佔比上為73%跟26%，NAND的佔比比上一季少了5%，主要的原因在於NAND不僅在報價跟出貨上都雙雙減少，而DRAM相關業務都同比增加，才把佔比持續拉開。

而美光對於明年的投資上，更加著重在先進的DRAM開發，導入1β and 1γ試產。我認為是必須要前進的部分，不論是增加先進的DDR6，減少DDR5跟DDR4跟中國競爭的壓力，或是應用在新的HBM4上面，都是需要加速開發的部分。

對於NAND的部分，美光希望減少投資，控制供應量，去維持價錢的穩定。可以預見未來，NAND的部分價格有機會逐步回升。

目前在供需上，美光認為明年DRAM需求成長接近20%，主要是來自於HBM的應用，而NAND的部分成長接近10%，比預期的要弱，也是美光在NAND的投資放緩的原因。

更重要的是來自於中國的競爭，目前中國記憶體公司的佔比大約10%，主攻DDR4/LPDDR4跟NAND也就是目前三大廠的成熟產品。隨著中國逐漸產能開出，慢慢的在中國市場上，三大廠會逐漸被排擠出去，也會影響到整體的營業額。

我認為美光也看到這個無法避免的趨勢，決定在NAND上面放緩，著重在現在DDR5跟HBM的開發，畢竟這個是最有利潤的部分。

4.股價需注意。

美光目前計畫HBM4會在2026年量產，2025年或著重在HBM3E，預計會帶來數十億美金的收入。

以美光明年第一季的表現來看。假設全年的EPS接近4-5元美金的話，股價可能會在100-120之間較為合理，所以目前現在股價算是偏低，只是上漲空間可能有限，反而是需要留意有沒有短期對於記憶體恐慌造成股價下挫。

我認為整體來說，美光還是會在HBM上取代三星的生意，反而是2025年，最大的挑戰可能是來自於中國記憶體的放量跟削價競爭，會是美光股價的X因子。