MSFT的model是我數一數二難建的，但他的商業模式簡單到送分，50年來他只做一件事情：一樣的產品，重複收錢。
- 第一階段：一套windows搭配office先地端版賺一輪，有了基本的護城河就有基本的評價在
- 第二階段：全部產品變成雲端版再賺一輪順便變成訂閱制，賺的利潤更多、改訂閱制現金流更穩定之後，評價就可以再上升一個台階
- 第三階段：就是現在，全部一樣的基本商品加AI進去漲價，利潤再更多，評價又可以再上一個台階
每一個階段的關鍵就是提高公司賺錢的能力。
當然中間有小變化，像是多了遊戲、收購多了很多商業應用程式像是LinkedIn等等，但這都是只是大結構裡面的小加分，他的商業模式都沒有變，而現在在等什麼？在等他之後AI真正提升整間公司利潤之後就可以把評價往上拉了。
在評估一家公司值得多少評價的時候，最重要就是他的資金成本跟投資回報率(ROIC)，白話文就是公司的賺錢能力有多好，能用多少錢賺到多少錢？他用更少的資金賺到更多錢的時候，他就該值得更高的評價。
從這次MSFT一個動作的轉變，我認為他接下來的ROIC會越來越高，評價再上升一個台階只是早晚問題。
這次CSP的財報並不是單純因為CAPEX沒有下修而緩解市場對於AI需求放緩，更重要的是在這些CSP的AI收入上確實看到需求來了。
而我個人覺得MSFT這次財報是CSP裡面最Sexy的，MSFT Azure的提前加速增長，似乎因為公司開始把訓練跟推理的算力比重做了調整，放棄自建或租賃改為加大短期資產(GPU)的投資來加強推理，因而加速緩解先前算力不足導致Azure持續壓抑的狀況，讓AI貢獻Azure的比重從先前每一季大概都只季增一個百分點，這次變成從13%跳到16%，超、爽！加上管理層原先表示下半年會開始緩解供需狀況，這次改口說需求增長更快，所以六月以後還是算力不足，讓市場對AI信心再次加滿
為何我會認為是因為放棄了自建跟租賃改為加大短期資產的投資的原因讓算力不足開始緩解？除了上次分析的這篇(MSFT砍算力真相：從OpenAI轉向更高回報率的推理）
這次法說會公司提到這段話：
我們仍然致力於根據我們看到的對服務的強勁需求信號進行投資。因此，提醒一下，我們先前關於 2026 財年資本支出的評論保持不變。我們預計資本支出將會增長，但其增長速度將低於 2025 財年，並且將包含更多與營收直接相關的短期資產，而非長期資產。這些投資，以及專注於為客戶帶來近期價值的執行力，將確保我們在未來的雲端和 AI 機遇中繼續保持領先地位。
(原文：We remain committed to investing against the strong demand signals we see for our services. So, as a reminder, our earlier comments on FY26 capital expenditures remain unchanged. We expect capex to grow, it will grow at a lower rate than FY25 and will include a greater mix of short-lived assets which are more directly correlated to revenue than long-lived assets. These investments, along with focused execution that delivers near term value to our customers, will ensure we continue to lead through the cloud and AI opportunity ahead.）
因此我認為公司在這次的長短期資產轉換投資上也看見效果了，這樣的方式才是最有效能夠在短時間內守住客戶並且對業績有幫助的，接下來公司會繼續往這個方向做
為什麼我會認為MSFT接下來的ROIC會越來越高？
首先要了解ROIC的算法＝NOPAT/ 已投資資本
- NOPAT (Net Operating Profit After Tax)就是營業淨利扣掉稅，因為我們不看業外、不看公司怎麼節稅，只單純看它本業賺錢的能力。他並不是不是稅後淨利喔，因為稅後淨利有考慮到業外/一次性/投資/節稅等等
- Invested Capital = 企業實際投入在營運的淨資本(白話文：就像你開一間早餐店，你開店總共花了兩種錢：自己出的(股東權益)+跟別人借的(銀行貸款)，這些錢你真的拿來裝潢、買瓦斯爐、備食材、請員工，這些才算「投入營運的資本」，這就是 Invested Capital，但如果你帳上還放了很多閒錢，躺在戶頭沒用來營運，這不算在內（因為沒投入在賺錢）)
懂算法之後，來看MSFT把自建/租賃資料中心的資金轉到GPU之後ROIC會發生什麼事情？
- 先看分母(投資資本)的變化
原先MSFT要自建資料中心投入營運的資本包括三個大項目：
1.固定資產(PP&E，像是蓋房子的磚頭、水泥、水電)
2.無形資產(蓋房子時買的設計圖/許可證/專利，MSFT在AI上的模型/軟體/雲端平台架構都會攤提成無形資產)
3.營運資本(資料中心開了，你還要付員工薪水、預留備品、帳款進出，都不是一次性支出，而是像你買了房一樣買個月在那邊擠房貸繳喔)
那現在改為不蓋資料中心了，買買GPU放在現有的資料中心，光用想的都知道上面那些支出減少超多，等於ROIC的分母往下降 - 再來分子(營業淨利扣掉稅)為什麼會往上升？
1.原本公司一直忙於蓋資料中心，GPU不夠，算力不足，有再多RPO都無法變現，每一季法說會都說Azure受限於算力，那現在資金拿去投入GPU之後，RPO都開始成收入認列了。
2.再來，營業淨利要變大，就是M365賣更多人或是賣更貴，因為M365的營收來源主要為商業用戶(普通消費只佔高個位數%)，要讓M365賺更多錢有幾個方式：Seat增長(更多企業上雲/從競爭者遷移過來)、ARPU提升(從 E3 升級到 E5、加購 Copilot/AI、加購 Defender for 365等)，這幾季確實看到ARPU不斷上升
而公司也在法說會一段話說：從歷史上看，當我們經歷之前的雲端轉型時，你會看到資本支出加速增長。你擴建數據中心。你慢慢地填補 CPU 容量。隨著時間的推移，你會看到軟體效率和硬體效率相互疊加。我們在相當長的一段時間裡都經歷了這個過程。Satya 所說的是，在 AI 業務方面，這種情況發生的速度有多快，而且你還需要加上模型的多樣性。想想同樣的槓桿，加上模型的效率，這些都會產生複合效應。
現在，這次有點不同的一點是速度。因此，當你看到這種情況發生時，效率時間的速度，以及擴建的速度，可能會掩蓋一些進展。但我們所有的團隊，硬體、軟體，甚至建設團隊，都在努力盡快到位，縮短上線時間。所有這些都在改進，所有這些實際上都在使我們受益。我還要說，我們 AI 業務的利潤率遠遠好於我們從伺服器轉向雲端的相同轉型時期。
(原文：you’ve seen that historically is right when we went through the prior cloud transitions, you see CapEx accelerate. You build out datacenter footprints. You slowly fill CPU capacity. And over time, you see software efficiencies and hardware efficiencies build on themselves. And you saw that process for us, for, goodness, now, quite a long time. And what Satya’s talking about is how quickly that’s happening on the AI side of the business, and you add to that model diversity. Think about the same levers, plus model efficiency, those compound.
Now, the one thing that’s a little different this time is just the pace. And so, when you’re seeing that happen, pace in terms of efficiency time, but also pace in terms of the buildout, so it can mask some of the progress. But we are working hard across all of the teams, hardware, software, even the build teams, to get things in place as quickly as possible, dock to live times. All of that is improving, and all of that actually is benefiting us.
And I’ll go ahead and say our margins on the AI side of the business are better than they were at this point, by far than when we went through the same transition in the server to cloud transition.)
所以可以知道AI產品賣的越多，公司比以前都賺的還要更多，
也因此分子(營業淨利扣掉稅)會往上升。
而分子上升+分母下降=ROIC往上=市場能夠給MSFT的評價可以高於過去水準
而同時公司的RPO再次增加到3150億(公司一年營收大概1200億)，其中40%會在一年內認列，也因此我對於公司接下來AI收入是很有信心的，只要算力到位，這些RPO可以逐漸轉為營收。
不過軟體每一季的認列其實連公司自己都很難預估，但確切會落在這個月或下個月都會有波動，所以在長期趨勢沒有改變的狀況下，我都偏好在財報不如預期爆掉的時候去佈局，都是很好的送分題，也可能下一季MSFT的Azure因為認列波動的關係又出現放緩，但只要他的ROIC/ARPU還有現金流跟CAPEX的數字依然穩中有升，我都會把他視為長期很好的投資選項。
真正賺大錢的，不是靠買進或賣出，而是靠等待----查理・蒙格
2025.05.06 宋分
