將葛拉漢的價值投資運用在現代《21世紀價值投資》
更新於 2020/05/06閱讀時間約 6 分鐘
所有投資人應該都聽過「價值投資」這個名詞，尤其將價值投資這流派發揮到淋漓盡致的就屬股神巴菲特，這流派的源頭則是源自於巴菲特的老師，葛拉漢的巨作《證券分析》及《智慧型股票投資人》這兩本更是價值投資者必讀的經典。
只是不知道是我的程度不夠還是怎樣，過去第一次閱讀《智慧型股票投資人》這本書時，覺得異常難啃。能明白價值投資的定義，但是在閱讀那本書時卻是幾乎霧煞煞的狀態。
後來思考過後，以及閱讀了這本《21世紀價值投資》後發現原因有兩個，一是我程度不夠且沒有人帶著我閱讀這本書。二是這部作品也是1949年出版的作品，當年的價值投資在經歷這70年也有所改變，所以我看不懂。
這本《21世紀價值投資》講述的就是這個世紀的價值投資，比起70年前價值投資的內容，不僅有更清楚、更貼近投資人生活的定義及內容，還列舉了8位價值投資大師的投資方式來分享，使讀者們更了解價值投資這一流派的內容。
是一本很值得對價值投資有興趣的讀者好好閱讀的一本書。
我想一般人對「價值投資」這名詞，多半僅有一個模糊不是很清楚的概念，這本書先是提出葛拉漢最一開始針對價值投資內容的定義，接著再提到實際執行完全是另一回事。
之所以會提到實際執行是很不容易的事情，原因無非是因為要找到一個被低估的企業並不容易，要怎麼知道它究竟有沒有被低估更是不容易，一個企業內部牽扯到許多因素，並不只有財務報表上的那些內容。而這本書也體察執行的不容易，提了評估的方法。
價值評估的三種方法
- 再生產成本：評估競爭者要進入相同行業時，所必須花費的生產成本。
- 傳統的葛拉漢/陶德純淨方法：流動資產減掉所有負債的餘額，至於不動產、廠房與設備以及所有長期資產都視為無價值。
- 單純採用公司財務報表的帳面價值：雖然公司的內涵價值可能顯著偏離帳面價值，但實務運用而言，買進市場價值遠低於帳面價值的股票，績效通常也並不差。
後兩者我在其他價值投資的書中有看過不少次，甚至是每次談價值投資都要被拿出來使用的評估方式，而再生產成本反而是我第一次見到這種評估方式。
這種方式很特別是你必須把所有一個企業的競爭對手要進入這個產業所需要的花費算進來，像是可能收不回來的應收帳款、一般人事及辦公場所的管理費用、廣告宣傳費用、研發費用等。
另外，商譽被特別提出來，這是一個很難真正評估的一項財務標準，原本我對商譽也不太清楚，認為財務報表上認定多少就是多少，但是書裡提到一個很有趣的例子是賓士及可口可樂的商譽。
談到賓士大家都會覺得是高級名車品牌，有一定保障，要說它具有極高的商譽，應該不會有人持反對意見。可是當細究賓士是否不可取代，卻又好像不是這麼回事。最簡單的就是BMW這個同是高級車品牌，足以跟賓士一較高下。可見賓士的商譽並沒有想像中的高。
另一方面可口可樂在這邊就剛好相反，它的不可取代性很高，或許會有人提到百事可樂，但如果這兩種可樂讓我選，通常我也是會去拿可口可樂，覺得它比較傳統、比較好喝(？)，就算可能我也喝不出它和百事可樂有什麼差別，我就是偏好可口可樂。這就是商譽的價值。
既然是現代的價值投資，前面談到這麼多有關價值投資的定義，那麼後面勢必得取兩個現代的企業來做例子，並將之企業價值內容好好拿出來研析一番才是。
本書提了知名潤滑劑品牌WD-40以及半導體龍頭英特爾。這兩個品牌也正巧分別是兩個截然不同的產業，用以象徵這本書內談到的價值評估方法是可行的。
更細部的分析與計算方法，可以好好閱讀一下這本書，也因為這種計算方式很需要專注力，所以這本書我斷斷續續看了很久，一共看了4天才終於看完，當中還有夾雜其他書一併看，不然真的看得滿累人的。
看完價值投資的定義及企業範例後，此書列舉8位知名的價值投資人來分享。
其中將價值投資分為三個流派，各有各的代表投資人。
1.古典價值投資：分散性投資組合、有形資產、概略研究、難登大雅之堂、受傷的鴨子、處於暗處。代表人物：Graham、Tweedy.Browne、Schloss & S chloss、Heine、Heilbrunn、Klarman、Sonkin。
2.混合價值投資：重置價值、充分研究、私有市場價值、催化事件、相對價值、溫和、常態化盈餘、暫時退居幕後。代表人物：Gabelli、Neff、Price、Royce、Greenblatt、Whitman。
3.當代價值投資：集中性投資組合、深入研究、特許經營權價值、具有吸引力但不性感、擁有整體事業、受傷的雄鷹、隱藏在普通之處。代表人物：Buffett、Greenberg、Ruane.Cuniff。
上面這些價值投資人，大家應該都只認識Buffett，但是他的投資方式並不一定適合我們自己，所以參考其他幾位投資人的投資方法，或許能讓自己更快摸索到適合且屬於自己的投資路線。這也是我將這本書從頭看到最後，覺得最後這8位價值投資代表人中，讓我收穫最多的部分。
其中，我覺得和Buffett身處同樣流派的Greenberg本身的故事很激勵人心。
他沒有自詡為天生投資好手，他也沒有什麼小時後就買進第一支股票的經歷，也不是利用送報賺取微薄收入訂閱《華爾街日報》。
他大學主修英國文學，畢業後第一份工作是進學校教書，一開始教小學生，然後轉至高中，同時擔任校長職務。經過3年後，他發現教書並非自己想要從事的職業，覺得管理工作更符合自己的志向，所以他申請了哥倫比亞商學院。
後來他和另一名合夥人共同創立的Chieftain Capital Management(酋長資本管理公司)創下非常優異的績效。在1984年到2000年之間，平均年度複利報酬成長率為25%(同期S&P500指數的表現是16%)。
可見就算是一名從在學時期都沒有碰過任何投資觀念，連看財報都不會又沒有富爸爸的純文學人，也能靠著自己的努力成為一介投資大師。
最後，分享書內提醒各位讀者的話：
投資雖然不是神經外科或粒子物理學，但也絕非小孩玩意兒。此處介紹的專業人士以及許多專職的頂尖基金經理人，他們花費數年的時間磨練投資技巧，並且持續每天練習。
投資是一門高深且需要反覆練習、不斷學習才能進步的學問，希望大家在讀完這篇心得或是這本書後，都能在投資的領域上有所斬獲。
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本文係由國泰世華銀行邀稿。
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