文 / Cipher的財經解剖
在半導體無晶圓廠（Fabless）設計領域中，信驊科技（Aspeed Technology）的市場地位極為特殊。作為全球伺服器遠端管理晶片（BMC）領域市佔居於領先地位的供應商，其營運數據往往被視為全球雲端資料中心（Data Center）建置進度的溫度計。不同於過往僅單純反映伺服器出貨量的增減，目前的信驊，在伺服器供應鏈中，屬於對雲端資本支出循環（Capex Cycle）敏感度偏高的關鍵環節。透過對其 2024 年至 2025 年第三季財報與公開月營收資訊的深度解析，可觀察到該公司的營收結構正逐步從通用型伺服器的傳統景氣循環，轉為更偏向 AI 基礎設施建設所驅動的陡峭需求曲線。
一、營收動能的本質：與通用伺服器市場的結構性脫鉤營收不僅是數字的堆疊，更是市場需求質變的直接投影。檢視信驊科技 2025 全年累計營收達到新台幣 90.84 億元，年增率（YoY）高達 40.64%（此數據與 10-12 月單月營收皆源自公開月營收公告彙總）。這是在 2024 年營收已翻倍的高基期之上，再度疊加的四成成長。
若對比外部研究機構數據，2025 年全球伺服器出貨量預估僅呈現低個位數成長，但信驊營收卻能成長超過四成。這種成長幅度的巨大落差，指向了產業的核心關鍵——「單機價值提升（Content per Box Increase）」。
過去一台通用伺服器僅需配置 1-2 顆 BMC。然而，在 AI 伺服器的架構下，管理的複雜度呈現指數級上升。依公司法說簡報中的參考設計案例與部分法人估算，NVL72 類高階機櫃的 BMC 數量可能上升到數十顆等級（少數公開口徑曾提及更高的配置數字，實際仍取決於 tray 與模組設計）。這些 BMC 需組成複雜的階層式管理架構，負責監控 GPU、CPU、電源供應與散熱系統。因此，即便全球伺服器總出貨量持平，只要產品組合（Product Mix）持續向 AI 高階機種傾斜，信驊的營收規模便能呈現倍數增長，與傳統伺服器出貨量形成「結構性脫鉤」。
二、反常的季節性軌跡：第四季的拉貨訊號
在部分年份與部分伺服器供應鏈環節，第四季通常因客戶進行年度庫存盤點或預算消化完畢，常見拉貨節奏轉弱、營收季減的現象。然而，觀察信驊 2025 年第四季的月度營收軌跡，卻呈現了截然不同的強勢走勢：10 月營收 7.30 億元、11 月增至 8.40 億元、12 月進一步來到 8.72 億元。
Q4 末兩月（11、12 月）呈現連續月增（MoM），且 12 月營收創下該季高點。這種反季節性的數據，顯示拉貨動能並未隨年底而停歇，反而可能反映客戶對交期、供應穩定性或備貨策略的積極調整。這與北美四大雲端服務供應商（CSP）持續加碼 AI 基礎設施投資的方向一致，顯示市場對於 2026 年初的需求展望依然處於擴張區間。
三、獲利結構的優化：先進製程帶來的定價權
在半導體產業，營收決定規模，毛利決定地位。信驊科技的獲利指標在 2025 年呈現極為漂亮的上升趨勢。根據財報數據，毛利率從第一季的約 66%（66.2%）一路攀升至第三季的約 69%（69.3%）歷史高位區間。
在硬體零組件產業中，接近 70% 的毛利率通常只出現在擁有絕對技術護城河的企業。這一現象背後的驅動因子，主要來自產品規格的世代交替。信驊開始推廣第八代 BMC 晶片（AST2700 系列），這是業界首款採用 12nm 製程的 BMC SoC。相較於過往成熟製程產品，先進製程帶來了運算效能提升與更強的資安功能（Root of Trust），使得公司能以更高的單價銷售（ASP Uplift）。
此外，在造價動輒數百萬美元的 AI 伺服器機櫃中，BMC 的成本佔比極低，但其負責的「遠端管理與監控」功能卻是系統穩定運作的基石。因此，客戶對此類關鍵零組件的價格敏感度相對有限，賦予了信驊極強的定價權。配合 2025 年第三季約 53%（52.85%）的高營業利益率，顯示出公司在扣除研發與營運費用後，具備強大的營運槓桿效應，獲利轉化能力極佳。
四、庫存數據的警示：供給側限制的隱憂
如果說營收與毛利是面子，資產負債表中的庫存就是裡子。這也是目前數據中最值得關注的環節。截至 2025 年第三季，信驊的庫存金額降至 1.77 億新台幣（177,431 仟元），較前一年同期（2024Q3）接近腰斬（約 -54%），處於近幾季相對低檔水位。
在營收創高之際庫存卻創低，直接導致存貨週轉天數顯著偏低。若以 1 至 9 月累計銷貨成本，並採用平均存貨進行年化口徑估算，存貨週轉天數約落在 30 多天等級，遠低於 IC 設計公司常見的 60-90 天安全水位。
這通常反映出兩種可能性：一是需求極度強勁導致產品一出廠即被拉走；二是供應鏈端出現供給受限。結合法說會資訊判讀，管理層曾提及需求強勁但受限於基板（Substrate）等關鍵材料供應緊張。在半導體全面復甦與先進封裝產能排擠效應下，成熟製程與載板產能的分配成為瓶頸。這屬於典型的「賣方市場」特徵，雖然庫存偏低使跌價風險相對下降，但供給側限制（Supply-side Constraints）若未緩解，可能影響未來的交期與營收認列節奏，這是投資人需持續留意的風險點。
五、現金流與戰略佈局：資源重分配
強勁的獲利能力直接轉化為健康的現金流。資產負債表顯示，截至 2025 年第三季，公司手握 55.15 億元的現金及約當現金（5,515,166 仟元），較前一年度大幅增加。
這筆鉅額現金對於一家輕資產的 IC 設計公司而言，具有重要的戰略意義。首先，它提供了向晶圓代工廠（如 TSMC）預定先進製程產能的財務底氣；其次，它為潛在的技術併購或新業務拓展提供了銀彈。
在戰略佈局上，信驊正進行 Cupola360（酷博樂）業務的分拆，將沈浸式全景攝影機與智慧 AV 解決方案獨立發展。這一動作在財務評價上的解讀是「價值鏈淨化」，讓信驊母體能更專注於高毛利、高成長的資料中心業務（BMC/資安晶片），使其成為更純粹的 AI 基礎設施標的。同時，面對 AI 硬體規格升級（如 HBM、CoWoS 技術演進），持續維持高強度的研發投入（R&D 費用）將是確保 2026-2027 年技術領先的必要護城河。
結語：體質極佳的黃金時刻，唯需監控供給側變數
綜合各項數據診斷，信驊科技目前處於企業生命週期中罕見的「黃金時刻」。需求端，完美對接全球強勁的 AI 資本支出週期；產品端，正處於高毛利新產品（AST2700）的轉換初期；財務端，則展現出驚人的獲利能力與充沛現金流。
然而，市場不應忽視**「庫存水位過低」**這一訊號。這既是需求火熱的證明，也是供應鏈緊張的警鐘。未來的觀察重點將在於供應鏈（特別是基板等上游環節）能否順利配合產能擴充。若產能瓶頸能獲紓解，配合 AI 伺服器與通用伺服器的雙引擎驅動，其營運槓桿將有機會進一步顯現；反之，則需留意交期延長對短期營收認列的影響。對於關注產業基本面的觀察者而言，這是一家值得持續追蹤其供應鏈動態與月營收變化的高品質企業。
【免責聲明】本專欄內容僅為作者個人對半導體產業之數據研究與財務模型建置的筆記，旨在分享財報分析邏輯與公開資訊整理，非投資建議。文中提及之營收預估、產能數據或獲利預期，皆基於公開歷史數據、公司指引與媒體報導之假設推演，不代表對未來股價之預測或承諾。投資具風險，讀者應獨立判斷，切勿僅依賴本內容作為買賣依據。作者不經營證券投資顧問業務，亦不對讀者之投資盈虧負擔任何責任。
