還遠未到"主震"的銀行危機

介紹最近才剛開始聽的Youtube頻道 Liberty and Finance，
其中有位來賓Alasdair Macleod的觀點內容，我認為很有價值！分享給大家~

從該頻道主頁及片頭宣傳，不難看出他們屬於硬體貨幣派(金銀本位)，相對於軟體貨幣派(信用貨幣)的立場。貨幣史當前的走向是靠在軟體貨幣這側，然而，需要觀察的是，鐘擺或說週期，是否已悄悄往另一側移動？

以下整理摘錄內容主要出自：
◆ 影片：This Is Worse Than Lehman; Banking Crisis Worsens
◆ 文章：The great credit unwind and Powell's hidden pivot

影片前半段從瑞士信貸開始談，「信用即信心。(Credit is about confident.)」Alasdair Macleod認為瑞士信貸對當局是個棘手問題，因為銀行的體量遠遠大過瑞士經濟體本身；瑞士國家銀行在處理上會造成瑞士法郎的潛在不穩定。並認為當局處理CoCo Bonds的立場是基本錯誤的，是對公司法的諷刺。註銷高級債權人(senior creditors)的後果，不僅對其他體質弱、無力承擔其高級債務被這樣欺騙的銀行造成風險，而且將使未來融資更加困難。銀行、保險公司和養老基金將重新評估其對所有以瑞士法郎計價的債券的風險敞口，甚至會影響瑞士信貸的救助者—瑞銀集團(UBS)。法律糾紛和評級下調可能就此開始，沒有人能在不損害其信譽的情況下，擺脫困境。

全球銀行體系極其脆弱，縱然央行行長或財政部長試圖安撫公眾，但人們並不相信。Alasdair Macleod引用了一段杜倫大學金融與經濟學教授凱文·多德 (Kevin Dowd) 在 2016 年對銀行監管的批判性評論，非常精準：

再到談矽谷銀行SVB，關於FED推出的BTFP(Bank Term Funding Program)工具，當一年期時間到了 FED會怎麼做呢？FED能把債券還給銀行，把錢收回來嗎？以過去經驗，美聯儲為數不多的反轉量化寬鬆之嘗試，都導致巨大的流動性問題。一旦銀行家意識到QT歷史、貸款終止的後果(即信貸泡泡破滅)，他們會將貸款期限視為永久性(perpetual)的，因為FED不可能關閉此機制。
(*OS：大家心知肚明將變成一項永久性工具)

央行們已經失去對利率的掌控，保護支撐銀行體系的金融市場之重點，已經轉移到抑制債券收益率上。這是鮑威爾的隱藏轉向(hidden pivot)，也是孤擲一注。

由貨幣政策引導的低利率，造成的泡泡已破，整個系統仍處在風險中，危機尚未解除。並回顧先前英國Northern Rock從2007/09擠兌開始，到後來的雷曼事件，中間也曾經歷過平息的時候。銀行危機不是單一事件發生後，所有人都倒了，大家立刻虧錢；而比較像是問題會慢慢衍生，等晚些到達了某個程度，要麼我們會從中恢復或不會。此次危機遠比雷曼事件要大得多，而且相當不穩定。

觀察銀行體系，G-SIBs(Global Systemically Important Banks)正是全球系統性風險所在，這也是為何雷曼之後的G20緊急會議，由國際清算銀行(BIS)主持巴塞爾監理委員會(Basel committee)，同意採取措施來強化銀行體系，並降低全球交易對手倒閉的風險。巴塞爾協議III有一部分做了，但依然未完全施行。從2008到2023年都已經過了這麼久，依然未解決基本問題！
(*OS：當然！整個銀行體系走到現在，就是儘量不要冒自有資本風險，對銀行家來說，股本愈小愈好，槓桿儲戶的錢愈多愈好...)

Alasdair將所有G-SIBs的資產負債表加在一起，合計有63.978兆美元資產(assets)，而股東權益(equity)只有4.44兆美元，Asset to Equity Ratio*是14.4倍，這意味著假如G-SIBs全球系統重要性銀行必須進行註銷的話，資產縮減對股權持有人產生的影響是加速14.4倍。非常嚇人的！

他計算了各地G-SIBs及其Asset to Equity Ratio分別為：
◆ 日本3家—23倍；歐元區7家—19.7倍；美國8家—11.4倍；中國4家—12倍
留意，數字並非平均分布，美、中相對較低。

當遇信貸結束、利率上升時，所有這些比例都會轉化為不可接受的槓桿，有可能引發不良貸款水平迅速上升。這點在股票市場至少可以部分得證，G-SIBs的股票通常比賬面價值(book value)大幅折讓；在 29 家上市的 G-SIB 中，只有 4 家的市淨率(PB ratio)大於 1。
(*我們比較常用的是Equity to Asset ratio股東權益比，把上面數字的作倒數，分別是4.3%、5%、8.7%、8.3%。可以再和台灣的銀行相比一下。)

以SVB為例作說明，最初是在收益率曲線為正時購買其債券的，此時短期融資成本低於 SVB 購買的較長期債券收益率。但當美聯儲將基金利率從零往上彈升，收益率曲線急劇轉為負值，對 SVB 造成了兩個後果：一是它的短期融資成本開始上升，二是債券資本價值開始下降；其股東在資產負債表上的資本很快被抹去。Alasdair認為，平均而言，基本上這些G-SIBs都沒有任何資本(capital)了。

另外還有衍生品的一大段，他認為才是「房間裡所有大象之母」，但不是我能力所及可以適當說明的，請強者自行觀賞閱讀。總之，就是一大堆錢錢，風險相互關聯堆疊，互為交易對手，只要倒一個就全倒，非常可怕...

央行真的能處理信貸危機嗎？在市場高位時投資於政府及其他債券—由央行自己(低利政策)創造的高位，遠高於它們本來應該達到的頂部—中央銀行現在顯然已經破產，除非它們進行資本重組。最簡單的方式是擴表，需充實股本(equity)，而非負債(liability)。且最好在商業銀行需要他們的支持之前完成。

中央銀行從控制通貨膨脹轉向保護全球商業銀行體系，即使是成功保護銀行體系之代價，也會破壞法定貨幣價值。

最後，他的結語和建議是，信貸危機的避難所只有真錢—黃金。過去四十年來，由央行一手催生，一直在抬高金融資產價值的全球信貸泡沫現已破滅。大多數人都不知道，鈔票不是錢(a bank note is not money)：它是中央銀行的信用負債(credit liability of a central bank)。黃金是經過歷史錘鍊的，(還特別強調非投資建議)，是有形的、而非無形的信用，是沒有交易對手的信用。
(*這點他的立場和我常看的Mike Maloney一致，Mike總是一再強調"Currency is not money" )

想要避免個人辛苦產出的勞動生產力的價值，受到法幣體系崩壞的影響，儘可能離開目前建立在"credit"上的法幣系統，或許等到系統穩定後再回來。Alasdair Macleod仍樂觀認為，當局不會讓美元歐元變廢紙、因為大家都遭殃...或許會再回到當初錨定黃金的時代。(*但我也看過另一個說法是，這也不可能，因為放在紐約聯儲地下金庫的黃金儲備，可能和鎳塊一樣經不起計算 XD)

回到股市，寫這篇的目的不是在於炒作恐慌或悲觀情緒，只是要提示風險概念。在信貸破滅、法幣體系可能逐漸式微的背景下。我反而對於持有一家好公司、有生產力的公司股權更有信心，相較於購買力要變衛生紙的紙鈔來說。股市或將成為極佳的資產避風港。 ***非投資建議***

人類社會的真實財富、實體經濟的運作，建構在真實的商品和勞務產出，公司就是結合生產力要素的一個生產力機器。每個人除了作為"勞工"(一種生產力要素)存在之外，也別忘了成為"股東"，股東是生產力機器的擁有者！

【例外】：不要碰銀行股，不要bail-in銀行，還不知道底部在哪...
國內金控銀行的問題，應該不只在對那些已經爆炸的外國銀行有多少曝險，依照上面有關BTFP機制的分析，我認為債券殖利率曲線將會逐漸回正（目前倒掛的殖利率曲線，即短期負擔高資金成本但長期債券收益卻更低，這種賠本生意不可能一直繼續...），如果10年美債殖利率再往上走（到4%或4.5%），對於國內金控那些"重分類"在資產負債表的債券評價損失還會增加，影響淨值。然後又要增資了
***非投資建議***

*覺得寫這篇簡直是自討苦吃，來回反覆地修改，儘可能以我自己讀完理解的角度來呈現，不要只丟機翻文字給大家。如果看倌讀完覺得對您來說有那麼一點點幫助，請不另給予愛心支持。