(本文最近一次更新在2024/5/5)
作者:陳華夫
最近媒體出現了不少「以訛傳訛」對美元的迷思。本文努力做些「經濟學普及」的工作,從4方面分析:1)人民幣取代
美元霸權美元路途遙遠?;2)美元是「剪羊毛」新興經濟體的元兇?;3)美聯儲「無限QE」的無限印刷美元的貨幣寬鬆政策,會造成嚴重的「通貨膨漲」嗎?;4)「美元是我們的貨幣,但問題是你們的。」
1)人民幣取代
美元霸權路途遙遠?
基本上,
美元霸權建立兩個基石上,第一,美元是國際貿易結算的最通用貨幣;第二,美元是國際幣中最有價值貨幣,但這種貨幣價也會波動:(1)衡量美元價值的第一種方法是美元可以購買多少外幣─即匯率,現在一般用
美元指數代表美元匯率,它的波動顯示美元價值的波動;(2)衡量美元價值的第二種方法是
美國債的價值,因為它們可以通過國債的二級市場輕鬆兌換成美元。當對
美國債的需求高時,美元價值就會上升;(3)第三種方式是衡量美元
外匯儲備─外國政府持有的美元數量─的需求。外國央行持有美元
外匯儲備越多,供應就越少,美元越有價值。若外國政府出售所有美元
外匯儲備和
美國債,美元價值就會崩潰,屆時,
美元霸權第一基石也就自然崩潰,
美元霸權就解體了。(見
是什麼賦予了金錢它的價值?─誰決定錢值多少錢?)
媒體上有很多的報導:人民幣在可預見的將來無法取代美元,這個結論或許是正確的,但大部分媒體的分析及推理卻是不著重點或是錯誤的,例如此報導:「根據
SWIFT(環球同業銀行金融電訊協會)統計人民幣的交易量占1.66%,和新加坡,泰國差不多,而美國占43%,所以人民幣無法取代美元....。」
在2023年人民幣國際化取得些成效:「2023年,疲軟的人民幣卻取得了令人印象深刻的成就:跨境使用量迅速成長。自2004年中國開始推動人民幣國際化以來,其在全球支付中的份額之前基本停滯不前。但今年,其份額從2023年1月的1.9%上升至10月的3.6%。與美元(47.25%)和歐元(23.36%)相比,這一份額仍然很低。但這種成長可能預示著一種變化。中國人民銀行(PBoC)報告以人民幣計價的經常賬戶交易大幅增加。在中國的商品和服務進出口貿易中,近30%是以人民幣結算的。」及「中國擁有自己的國際支付系統——人民幣跨境支付系統(CIPS)——無疑起到了幫助。一些透過CIPS結算的人民幣國際支付並不使用環球銀行金融電信協會(SWIFT)銀行間報文傳送系統,因此很難被追蹤。這也意味著人民幣在全球跨境交易中的份額可能被低估。」(見
人民幣國際化取得成效)
筆者在拙文:
油價暴跌無法撼動「美元霸權」,但石油交易若改用人民幣則動搖「美元霸權」根基─貨幣及美元的本質(11)裡面,詳細說明「人民幣國際化」的進程的確是非常緩慢,例如,全球貨幣支付市場份額排名第一的是美元(40.08%);第二,歐元(34.17%);第三,英鎊(7.07%);第四,日圓(3.30%);第五,人民幣(2.15%)。人民幣不能完全自由兌換是人民幣國際化所面臨的主要障礙,據IMF的最新數據顯示,全球外匯儲備的近62%為美元資產,而人民幣的佔比只略高於2%,人民幣要想取代
美元霸權,還有非常遙遠的路要走。(見
央行如何創造貨幣?)
而人民幣短期內無法動搖
美元霸權的主要原因是貨幣學裡有名的兩難─
特里芬困境─凡是要成為世界貨幣霸權的國家,必須向世界大量灑錢,供給世界人民持有交易或儲存保值,而大量灑錢的結果,就會造成巨額的貿易赤字。例如,美元是世界貨幣霸權,但美國就有數千億美元的貿易赤字,美國在外流通的美債接近19兆美元(約占美國2019年GDP的87.55%)。
美聯儲2020/3月「無限QE」的「擴表」至7.01兆美元有關(見拙文
請看懂美聯儲等央行的資產負債表─美聯儲的本質(1)),如此大規模的印鈔美元放水,引發美元指數下跌及美元貶值。而各國央行預期美元會繼續貶值,於是拋美債,轉為持有以歐元、人民幣等計價的資產。目前,外國人持有美國國債占美國國債總額的26%左右,而2011年還在30%以上。近來中國一直賣掉美債,用於增持日債,原因是日本10年期公債殖利率雖然只有0%,但是透過將美元兌換成日圓後,會出現1.2%的殖利率,比
美10年期國債殖利率為0.7%來的高,可賺可觀的利差。同時,中國也拋售人民幣,買入以日圓計價的公債,以緩解近來的人民幣的升勢。(見
中國拋美債、增日債 專家:賺利差又壓人民幣)
中國是公認的世界工廠,賺取巨額以美元計價的貿易順差,中國也沒有發行巨額以人民幣計價的國債,所以根本沒有向世界大灑人民幣,那麼人民幣如何擔任交易支付或保值的世界貨幣的角色,以挑戰
美元霸權呢?(按:「石油人民幣」只能爭取石油的定價權,很難挑戰「石油美元」的霸權,見拙文
油價暴跌無法撼動「美元霸權」─貨幣及美元的本質(11))
此外,中國內地企業經常發行的「中資美元債」(中資企業發行的美元債券),將會面臨這是典型的
「貨幣錯配」─債務以美元計價,收入卻以本幣計價─風險。當美元升值或人民幣貶值,美元計價公司債的債務及變得沈重,帶來金融風險。但因為新冠疫情肆虐、美國大選的紛擾、中國經濟搶先復甦的態勢下,美元走弱,人民幣走強,「中資美元債」就可以因人民幣兌美元匯率升值,而減輕債務,以致,2020年第三季,「中資美元債」發行量暴衝逾715億美元。
並且,中國財政部2020/10/15日以Reg S與144A雙條例發行了60億美元(計價)國債,吸引了逾270億美元的認購,顯示發行債券的訂單規模約為發行量的5倍,美國華爾街日報引述參與這次債券發行的一家銀行稱,美國的買家搶購了大部分債券(詳細,請看拙文
中國美元(計價)國債首次向美國買家招手背後的意義─貿易戰(29))。中國如此擴大金融開放,放鬆管制措施,加速資本雙向流動,有助人民幣匯率之穩定及國際化。
從2020/6月人民幣大幅升值近7%,美元兌人民幣突破6.5大關,原本看衰人民幣的外銀紛紛改口,上調今年人民幣預估值,花旗甚至認為會升破6的歷史天價。但英國《金融時報》認為,預計2021年人民幣波動幅度將加大,兌美元中間價年內或達到6.1左右,「破6」概率不大。(見
展望2021:人民幣能「破6」嗎?)
據媒體2021/6/3日的報導,人民幣兌美元匯率自2020/5月以來升值近12%,創近3年新高,人民幣兌美元中間價6/2日貶值201個基點,報6.3773,結束六連升,但中間價、離岸、在岸都升破6.4關口。儘管中國央行上周提高外匯存款準備金率來遏制本幣漲勢,但人民幣卻繼續上漲,人行的干預只減慢升值速度,未來美元指數的走勢是決定人民幣的主因。(見
人民幣1年強升12% 市場投機蠢動,及
陶冬:人民幣兌美元匯率升值趨勢確定)
中國財政部前部長樓繼偉認為,人民幣國際化“肯定是方向”,但問題在於以人民幣來結算的貿易太小(按:占比約為2.15%)。人民幣國際化首先是貿易方面結算的國際化,樓繼偉建議,一個是發展離岸人民幣市場,還有一個是中國的銀行應該走出去,在外面建立子行和分行,多做些人民幣業務。但強勢人民幣背後代表的是弱勢美元,中國應該可以更大膽的推行人民幣國際化。(見
樓繼偉:人民幣在資本項下完全開放尚不具備條件,及
旺報社評》人民幣國際化可以更大膽)
2)美元是「剪羊毛」新興經濟體的元兇?
所謂「剪羊毛」(Fleecing of the Flock)是指當美元指數在8、90點的低位時(如下圖),巨額的美元熱錢湧入新興經濟體(拉丁美洲的阿根廷,歐洲的希臘,東亞的泰國、南韓、印尼、馬來西亞及香港等國),而炒作其股市、債市、匯市、及房地產等的資產泡沫。然後,美聯儲以加息周期的腳步,拉高利息,造成美元升值。(見拙文:
美元貶值與人民幣升值的影響─貨幣及美元的本質(4)),使得新興經濟體內的美元大舉逃向美國,造成當地金融危機,資產泡沫破滅後,美國的美元再進場,搜刮廉價資產。(見
任澤平:“囂張的美元霸權” 如何在全世界剪羊毛)
美元是國際幣中最有價值貨幣,但美元價值也是會波動,其衡量方法可分為三種:(1)第一種方法是美元可以購買多少外幣─即匯率,現在一般用
美元指數代表美元匯率,它的波動顯示美元價值的波動;(2)第二種方法是
美國債的價值,因為它們可以通過國債的二級市場輕鬆兌換成美元。當對
美國債的需求高時,美元價值就會上升;(3)第三種方式是衡量美元
外匯儲備─外國政府持有的美元數量─的需求。外國央行持有美元
外匯儲備越多,供應就越少,美元越有價值。若外國政府出售所有美元
外匯儲備和
美國債,美元價值就會崩潰。(見
是什麼賦予了金錢它的價值?─誰決定錢值多少錢?)
當美聯儲大量印鈔美元,湧入全球市場,就會稀釋了存在於全球未償還的
美國債的價值,於是,根據第二種衡量美元價值的方法,美元的價值也就跟著縮水了。
舉個假設的例子來說明:
若某甲在10年前(2014年),在每盎司金價是穩定在1000美元時,以100萬美元買了1000公斤的黃金,而某乙用100萬美元,全部買了10年期的
美國債,10年後(2024年)的今天,某乙穫得到
美國債到期償還的100萬美元,加上10年的利息共50萬元(以年息5%計),某乙的財富總共150萬美元。但因為2020年的美國再次瘋狂量化寬鬆QE、2022年的俄烏戰爭、2023以巴戰爭與紅海危機等等都是讓金價飆升了約一倍,如今每盎司金價是穩定在2000美元。(
黃金價格大解析|過去50年黃金大多頭,會在下個50年再現嗎?),於是如今,某甲的財富是200萬美元,某乙是150萬美元,這等於說,某乙100萬美元
美國債的美元價值10年間被稀釋縮水了50萬美元。
而這種
美國債之美元價值的稀釋,所衍生的財富損失風險是由全球央行的
外匯儲備中所購買的
美國債來分攤,這就是
美元霸權最令世人詬病的對開發中國家的
剪羊毛(
通俗易懂让你明白美元到底是如何薅全世界羊毛的)。美元是世界貨幣(即全球用以交易、計價、及儲備的貨幣)卻屢次以鄰為壑的對開發中國家
剪羊毛,這就導致全球「去美元化」風潮方興未艾,而危及
美元霸權。(詳細,見拙文
美國國債的本質危及美元霸權的真相─美中經濟(2))
但
普拉萨德認為美國雖以
美國債融資其巨額赤字,但其他國家卻不遗余力的對美元貶值,美元價值依然會「更加持久、稳固」,他說:「原則上,如果目前全球對美元計價資產的需求預計將減少,且美國經濟需要為其龐大的經常帳戶赤字提供融資,那麼,美國就可以發行類似的債務工具。這種措施可能會暫時性地抬高美元價值,並相應減少經常帳戶赤字。當然,美國政府不太可能採取這樣的措施,因為美國更需要通過美元貶值來提振出口。畢竟,當下貨幣戰爭的焦點在於,其他經濟體都在不遺餘力地防止本幣對美元升值,因為本幣升值必定會傷及他們的出口競爭力。在兩種條件下,美國都將處於有利位置,即使發行此類債券,也無礙大局。如果美元繼續維持強勢,那麼,美國就可以從其他經濟體獲得源源不斷的廉價資金。如果美元貶值,並且通脹率上升,美國在新發行的外幣債券上會遭受損失,但外國央行及其他外國投資者持有的美元債券在數量上更為龐大,因此,他們必將遭受更大損失。總之,在當前以美元為核心的體系中,對其他經濟體來說,任何劇烈的變化都是一個“雙輸”命題,並且只會讓現狀更加持久、穩固。」(《美元陷阱》(美)埃斯瓦爾·S.
普拉薩德(2022),頁423)
(圖片來源:陳華夫製作)
然而,美國2014年起,開始對中國「剪羊毛」,最後卻是史上美國第一次「剪羊毛」以失敗收場。其原因是中國發起一連串的頑抗美元資金外逃。首先,在2015年,中國A股崩盤,很多的大資本的大筆資金來不及撤離股市,而被鎖住無法外逃。然後是2015/8/11的
匯率制度改革,人民幣不再盯住美元,而盯住一攬子貨幣,匯率從1:6.2跌到1:6.5,這是一個可空的下跌。在接著出台了一個限制每個人正常換匯額度是5萬元,這就嚴厲的限制了大資金的外逃。而最重要的是在2016年讓房價大漲約一倍,鎖死了所有市場的巨額資金無法外逃,以致美國的「剪(薅)羊毛」沒成功,但中國也因此付出了慘痛代價:首先,約有1兆美元仍然外逃美國,讓中國的外匯存底驟減為約3兆美元。其次,大筆的資金鎖在房地產,人民沒錢消費,總體需求萎縮,經濟(GDP)發展蹣跚。根據中國社會科學院的估計,當經濟(GDP)發展蹣跚時,中國人民銀行突然將人民幣貶值,引發2015 年和 2016 每年資金逃離金額相當於中國 GDP 的 6%,中國總計損失 1.28 兆美元,並且被迫動用外匯儲備以防止人民幣進一步貶值。(見
任職4年,特朗普借了美國歷史上一半的錢、
這些年為何掙錢越來越難?回顧美國收割中國的過程、及
人民幣續貶,中國資金外逃再啟)
自 2018 年中美展開貿易戰以來,到2020/6月人民幣對美元貶值超過 14%,再次開啟了中國的「
資本外逃」。(見
人民幣續貶,中國資金外逃再啟)「資本外逃」是指一種由於經濟危機、政治動蕩、戰爭等因素,導致本國資本迅速流到國外,從而規避風險的現象。據國際金融協會(IIF)統計,中國光是在 2019 年的前兩季的外流資金就高達 1,312 億美元(折合台幣約 4.05 兆),是同期新高。而在疫情的打擊下,更是雪上加霜。中國人行在2020/4月的外匯存底增加308億美元,而4月份合格境外機構投資者所帶進來的資本帳目資金是532億美元,再加上貿易項目貨物貿易盈餘453.4億美元,當月外匯儲備應該要至少增加985億美元,但是人行的外匯存底僅增加308億美元。也就是說,光是在四月份就有677億美元的資金逃出中國。據報導,中國已經完成數位人民幣(CBDC)的後端結算系統,並開始追蹤任何超過10萬人民幣(折合匯率約14,000美元)的「大型」交易,以遏止「
資本外逃」,而避免削弱人民幣的匯率。(見
身體很誠實?中國第一季「資金出逃」近九千億,銀行開始監控金流、及
嚴防資金出逃!中國央行數位人民幣最終將「監控所有大於 10 萬 RMB」的交易)
據英國《金融時報》2021/7/21報導,美財長耶倫召集財政部、美聯儲、SEC等監管機構開會出台監管框架。目前密通貨行情飆漲,帶動穩定幣水漲船高。過去兩天內,
加密貨幣的「
比特幣」(Bitcoin)價格已經下跌約2000美元,至約29500美元,接近上月底創下的低點。
加密貨幣的「
以太幣」(Ether)也面臨拋售壓力。用美元或英鎊等標準貨幣直接購買
加密貨幣(如「
比特幣」或「
狗狗幣」(Dogecoin)等),可能非常麻煩。但直接購買「
穩定幣」(StableCoins)就簡單多了。「
穩定幣」是私人發行,但與其他資產掛鉤的「
數位貨幣」,目前市值前三大「
穩定幣」為「
泰達幣」(Tether)、「
美元硬幣」(USD Coin)和「
幣安幣美元」(Binance USD)。三者總市值從去年約110億美元,已飆漲至目前約1,000億美元。而且許多「
穩定幣」宣稱與美元1:1掛鉤,但兌現1:1掛鉤承諾所需維持的巨額儲備,也對金融市場有潛在風險,任何如此巨額儲備的迅速變現都可能令短期債務市場產生動蕩。評級機構
惠譽(Fitch)表示,「
穩定幣」的儲備資產中有很大一部分是商業票據,若「
穩定幣」出現贖回潮,很容易衝擊商業票據市場。(見
耶倫強調迅速出台穩定幣監管框架,
葉倫召集Fed、SEC 探討穩定幣,及
惠譽:穩定幣可能破壞短期信貸市場穩定)
相對於「
資本外逃」,在2020年,中國卻展現出強大吸金能力,在全球各國或區域面臨外資逃命潮時,中國的「外國直接投資」(FDI)是1,630億美元,不僅跑贏美國的1,340億美元,更躍居全球最大外資流入國(如下圖)。(見
大陸抗疫有成 躍最大吸金國)
並且,美國前財政部長桑默斯批評拜登的1.9兆美元紓困計畫花錢(印鈔)太多,將會導致
通貨膨漲,他認為1.9兆美元經濟刺激紓困方案過於龐大,對服務、商品的需求將超過美國經濟所能提供,這會導致嚴重缺工的問題,而缺工又會迫使雇主提高工資來吸引新員工,並提高商品及服務的售價,以彌補工資上漲的損失,最終導致
通貨膨漲。他認為同樣數額的錢(印鈔)應該花在公共基礎建設等處,以追求國家永續經濟成長。(見
拜登1.9兆美元紓困計畫發錢太多桑默斯表憂心)
雖然有美國前財政部長桑默斯的批評,但美國總統拜登於2021/2/5日表示,「我們有超過1,000萬人失業,400萬人更失業超過6個月,1,500萬美國人還正欠房租,2,400萬成年人和1,200萬兒童缺乏足夠食物。他們正在受苦,但這不是他們的錯。疫情摧毀我們的經濟。事實上,一月是疫情最致命的一個月,奪去近10萬人的生命。」拜登認為,美國經濟顯然陷入麻煩,慘淡經濟狀況不僅影響美國的國際競爭力,而且嚴重影響民眾的生活。他上任後所提出的新追加之1.9兆美元紓困計畫首先要為新冠疫苗接種投入更多資金(約1160億美元),包括用於製造、分銷和建立疫苗基地等,然後就是要為美國人民提供紓困支票,和延長失業保險的期限,如果紓困計畫通過,將可為美國帶來400萬個就業機會,並將在2022年前,恢復就業市場的動能。拜登並引述最新的就業報告指出,美國可能要花10年的時間,才能走出就業困境。(見
美走出就業困境 恐要花10年、及
拜登:美走出就業困境路艱恐需10年)
4)「美元是我們的貨幣,但問題是你們的。」?
50年前(1971年)。美國財政部長康利面對美元為歐洲製造問題時,講了一句世界名言:「美元是我們的貨幣,但問題是你們的。」新冠疫情造成全球經濟大衰退,新興經濟體亟需美元償還以美元計價的債務,美元
外匯儲備的地位即上升,但在通過美聯儲「無限QE」的印製美元,供給新興經濟體償還債務後,不僅有損美聯儲
資產負債表的健康,美元
外匯儲備的地位也將下降。所以,英國「金融時報」首席經濟評論員馬丁•沃爾夫在50年後(2020/6/24日)告訴大家:「至於美元的角色,我們應該記住,凱恩斯本人曾在1944年的布列敦森林會議上建議創造一種全球貨幣。這一幕可能永遠不會發生。但很明顯,用一國貨幣來運行全球一體化的經濟會產生一些無法解決的問題.... 。」通常,美聯儲等央行通過購買短期國債降低利率,當利率接近零時,則可以通過購買特定數量長債和其它金融資產繼續增加貨幣供應量。(見
零利率的經濟學,及拙文
請看懂美聯儲等央行的資產負債表─美聯儲的本質(1))